Ajustando proyecciones acá y en el mundo.
El COVID-19 en LATAM.
2020: PIB, inflación y déficit fiscal.
Pasos para todos… también para el Fisco.
¿Cómo sigue?
Fundamentos vs. Programa.
2021: ¿Estabilización o Estanflación?
En medio de un escenario global volátil in extremis, con una enorme incertidumbre sobre el devenir del virus y el trade off de los gobiernos que deben maniobrar entre limitar el congestionamiento de los sistemas de salud y el desplome de las economías, el FMI corrigió casi 8 p.p. el crecimiento global (desde el +3% de enero al -4,9% de junio). Mientras tanto, el mercado financiero (inundado de liquidez por el accionar de los principales bancos centrales del mundo desarrollado), pasó de comprar activos “buenos y baratos” en medio de la brutal toma de ganancias de marzo a comprar lo “barato” en julio, incluyendo riesgo emergente y empresas afectadas directamente por la pandemia. En este contexto, no sólo las economías vecinas vuelven al mercado de crédito, sino que incluso Ecuador que había avanzado en un stand still en abril para evitar el default llega en la primera semana de julio a un acuerdo con los mismos grupos de bonistas con los que Argentina sigue negociando.
Mientras esto ocurre, el debate sobre el corto y mediano plazo en Argentina vuelve a derrapar. Lejos de aprovechar el caudal político que le dio al Presidente el rápido manejo de la pandemia para buscar consensos y distribuir los costos asociados a las medidas de aislamiento social, vuelve a aparecer la grieta incentivada por las propias contradicciones al interior de la coalición de Gobierno. Detrás un zig zag interminable de anuncios sin rumbo definido que empiezan a confundir, la escalada en las preguntas respecto a si “Argentina es Venezuela” no ayudan a estabilizar.
Por lo pronto, volvimos a corregir hacia abajo la caída del PIB y la inflación, y hacia arriba el déficit fiscal a -10,5% el PIB, 40% la inflación y 7,5% el déficit primario en 2020. Correcciones que de momento no son demasiado distintas a las que se observan en los países vecinos en la medida que los contagios siguen subiendo, aunque ciertamente la ausencia de acceso al crédito para financiar el salto en el agujero fiscal hace mucho más desafiante para Argentina el manejo de la post pandemia.
La contracara de este salto en el déficit fiscal es un financiamiento creciente del Fisco que en lo que va del año acumula $1,36 billones mientras la suma de base monetaria y pasivos remunerados del BCRA pasan de 11,5% del PIB en las elecciones de octubre a 18% del PIB hoy y llegarían con esta proyección fiscal a 22,2% del PIB a fin de año. Esta contradicción entre un financiamiento monetario creciente con una proyección de inflación a la baja convive en la transición con una demanda de pesos que está contenida por la propia cuarentena, y donde además los precios libres (37% del índice) aumentan prácticamente al doble del IPC (42% la inflación anualizada de los precios libres en los último tres meses). Pero el equilibrio es ciertamente inestable.
Hoy la tasa de interés pasiva en 30% impuesta por el BCRA supera con creces la tasa de inflación anualizada de los últimos tres meses (21%), se ubica por debajo de la tasa de devaluación oficial (37% anualizada) y se mantiene equilibrada en un contexto donde la brecha cambiaria retrocedió (de $125 a $113 el dólar contado con liquidación), con una nueva vuelta de tuerca a los controles.
Mientras tanto, los pesos que emite el BCRA para financiar al Tesoro vuelven a los bancos que no encuentran demanda de crédito por fuera de las líneas subsidiadas (al 24% la direccionada a MiPymes y al 0% la de monotributistas) y empieza a haber pesos para todos. Hay pesos para presionar sobre la brecha cambiaria contenida con controles cada vez más férreos, pesos para presionar sobre las reservas del BCRA, pesos para financiar las líneas subsidiadas de los bancos, pesos para financiar la colocación de ONs de empresas con buenos créditos y de las otras, y hasta empieza a haber pesos para abastecer colocaciones de provincias y hasta del propio Tesoro (con depósitos públicos en pesos que crecen en simultáneo). De hecho, luego de haber llegado a un acuerdo con PIMCO para darle salida al vencimiento del BOPOMO a fines de junio por un bono en dólares, el Tesoro empieza a rollear los vencimientos de pesos con letras cortas y en julio hasta podría conseguir algún financiamiento adicional con la expectativa de que en algún momento pueda haber incluso pesos para financiar parte de la brecha fiscal. Vale recordar que las necesidades de pesos remanentes hasta diciembre prácticamente duplican a las utilidades disponibles del BCRA.
En este contexto decidimos abrir, una vez más, escenarios binarios para 2021 que denominamos Estabilización o Estanflación. Escenarios que dependen del sostenimiento de la liquidez global y de que se contenga al virus tanto en nuestro país como en el mundo desarrollado, pero fundamentalmente de tres variables adicionales que hacen al manejo de la política económica:
a) que finalmente se llegue a un acuerdo que permita salir rápido del default,
b) una señal concreta respecto a la consolidación fiscal post pandemia,
c) y una negociación con el FMI que permita descomprimir la concentración de vencimientos que arranca en septiembre de 2021 y se concentra en 2022 y 2023.
Es que partiendo de un violento ajuste que acomodó por las malas los precios relativos y restauró el superávit de las cuentas externas, y con un Gobierno con caudal político para manejar la puja distributiva, el margen para estabilizar y apuntalar el rebote de la economía en el año electoral vuelve a aparecer.
Claro que si no se llega a un acuerdo por la deuda, no se avanza antes de que arranque el año electoral en una postergación de los vencimientos con el FMI y se sigue monetizando un agujero fiscal en torno a 6 o 7% del PIB en 2021, el riesgo de que las presiones cambiarias derivadas del desajuste monetario aumente y coordine una nueva escalada de precios y salarios que aborte el rebote se potencia. Las menciones al New Deal o al Plan Marshal para la reconstrucción abonan este escenario.
Igual, como siempre, en Argentina debatimos el corto plazo. El rebote desde el subsuelo sobre una tendencia muy mediocre luce óptimo en el año electoral. Pero va a durar poco sino se avanza en una agenda que permita restablecer la competitividad sistémica (y no sólo basada en salarios devaluados) sin un shock externo positivo a la vista como el que tuvo la Argentina en los 00s.
