Entre el ajuste, las reformas y la gobernabilidad
Lejos de las propuestas de campaña que, sin acceso al crédito, oscilaban entre un “mini plan bonex” para dolarizar o una baja en la tasa de interés y liberación total de los controles de capitales suponiendo que el mercado iba a encontrar el nuevo equilibrio, el programa actual priorizó evitar romper contratos y apeló a herramientas “heterodoxas” y coordinadas apuntando a ordenar el balance del BCRA.
Herramientas heterodoxas que conviven con un agresivo ajuste fiscal para cortar de prepo el financiamiento monetario al fisco. Ajuste fiscal que en el arranque se hizo acelerando la licuación del gasto vía un shock “controlado”, mientras la devaluación y el impuesto PAIS apuntalaron los ingresos de la Nación. No así los de las Provincias, donde a la caída de la coparticipación de 20% en términos reales en el primer trimestre, se suma el recorte en las transferencias discrecionales de más de un punto del PIB. Ajuste fiscal que tiende a diluirse rápido a medida que los ingresos se erosionan con la recesión y la licuación del gasto se modera con la baja en la inflación, la recomposición rezagada de las jubilaciones (incluida en el aumento e indexación mensual a partir de abril por decreto de la semana pasada) y la necesaria negociación que va a tener que entablar para pasar por el Congreso las leyes que necesita (incluyendo la recomposición del impuesto a las ganancias en un contexto de desplome del salario real).
Entre los componentes heterodoxos se destacan: 1) El shock cambiario no sólo mantuvo controles de capitales, sino que los ajustó con la RG 990 cuando la suba en la brecha cambiaria empezaba a ser coordinada por importadores tratando de acceder al CCL para pagar las deudas pendientes con proveedores del exterior, aprovechando que el 20% de las exportaciones abastecía ese mercado; 2) Lejos de abrir la economía, aumentó en los hechos la protección efectiva, vía la implementación del pago en cuotas de las nuevas importaciones (30/60/90 y 120 días), el aumento en el impuesto PAIS de 10% a 17,5% y la perpetuación de las percepciones de IVA y Ganancias que dejaron de “tomarse a cuenta” durante la gestión de Massa. De momento, el atraso cambiario que se empieza a coordinar (el dólar se ubica hoy 3,7% arriba de los $14 de cuando Macri salió del cepo, pero la ventaja tiende a achicarse rápido con el crawling al 2%) convive con una economía que sigue siendo en extremo cerrada; 3) El BCRA bajó la tasa de interés en dos oportunidades (del 11% mensual al 6,8%), buscando acentuar la licuación del overhang de pesos frente a una inflación que en diciembre saltó al 25,5% y empieza a descender en simultáneo al reacomodamiento de tarifas que se está implementando: 20,6% en enero, 13,2% en febrero, ¿12,5% en marzo, 11/12% en abril para alcanzar el dígito recién en mayo?. Tasas negativas que frente al actual riesgo país, sólo pueden sostenerse con controles de capitales; 4) Después de una desregulación de prepo del sistema de precios con la firma del DNU, el equipo económico empezó a “conversar” con los distintos sectores involucrados (supermercados, empresas de consumo masivo, refinadoras y prepagas) apuntando a moderar el impacto en el IPC de la suba de precios. Todo, mientras el sector privado empieza a mirar con preocupación el desplome en las ventas y la suba de costos.
Por lo pronto, el vértice del programa viene “saliendo bien” en un contexto de retorno de la liquidez global que compra la historia detrás del ajuste, generando un derrumbe en el riesgo país desde los 2.600 puntos básicos (pbs) a por debajo de 1.300 pbs y una nueva fiesta financiera que hoy no alcanza para abrir el crédito externo. A costa de una brutal recesión, la inflación está bajando algo más rápido que lo esperado, el BCRA sigue comprando dólares y los números fiscales mostraron en enero y febrero superávit financiero y se acercarían al equilibrio en marzo, mientras el caudal político medido en las encuestas se sostiene. Las reservas netas son menos negativas, pero siguen siéndolo y los pasivos remunerados cayeron 40% en términos reales respecto a octubre pasado.
La combinación de status quo (cepo) y licuación adoptada en el programa de arranque para evitar la ruptura de contratos está exacerbando ambas: la licuación y paradójicamente también el status quo. Por ahora está saliendo bien dentro del cepo, pero el camino está lejos de estar despejado. Corregimos a la baja la inflación del escenario “sale bien” a 175% anual, dada la desaceleración algo más rápida observada, pero seguimos pensando que el mejor escenario posible dada la indexación creciente de la economía es que la inflación retorne a los niveles de principios de 2023. 2023 arrancó en 6% mensual y terminó en 25,5%, 2024 arrancó en 20,6% y podría terminar en torno a 5% mensual (80% anualizado). En el escenario (un poco por cabeza duras y porque pensamos que la narrativa no es lineal, al final de cuentas Milei siempre dobla) aceleramos gradualmente el crawling a una inflación que se desacelera y dejamos de bajar la tasa de interés. No cambiamos las proyecciones de crecimiento (3,4% de caída promedio en el escenario sale bien, 4,5% sino contamos la recuperación de la cosecha).
Si la Argentina es un trade (muy fructífero por ahora) o una inversión, es una respuesta que hoy no está confirmada, los riesgos del escenario “sale mal” se postergan pero están presentes y se corre con el prontuario de que hasta ahora siempre Argentina fue sólo un trade (negocio de corto plazo). Los ejes dos y tres del triángulo que venimos usando (Reformas y Gobernabilidad) no están resueltos en la vida real, sólo en la realidad virtual que de momento sostiene las encuestas. En tanto el programa que arrancó pragmático, empieza a estar condicionado por la propia narrativa, el ajuste fiscal vía licuadora encuentra límites y la corrección de precios relativos sigue dañando los ingresos de las familias y de las empresas afectadas por el desplome en las ventas y el aumento en los costos coordinando un aumento del desempleo.
