Lebacs: ¿qué esperar de la licitación de hoy?
“De cara a la colocación, veremos la capacidad del BCRA para continuar bajando las tasas de interés, en un contexto donde todavía el costo de la cobertura cambiaria -sobre todo en el tramo más corto de la curva de futuros de ROFEX- incentiva el posicionamiento en el carry trade de pesos, minimizando el costo”, sostiene Federico Furiase, de Estudio Bein & Asociados.
Una de las noticias del día, en lo financiero, tiene que ver con la nueva licitación semanal de letras del BCRA de hoy. Tal como explicamos en el daily, la entidad volverá a licitar a los plazos de 35, 63,98, 119, 147, 203 y 252 días y claramente, la demanda será clave para determinar si la entidad seguirá convalidando una baja en las tasas. De todo esto y más, hablamos con Federico Furiase, Economista de Estudio Bein & Asociados.
¿Cuál es su análisis respecto de las últimas licitaciones de Lebacs?
Hasta ahora, la avalancha de liquidez dispuesta a ser colocada en tasa de interés de pesos -mientras el costo de la cobertura cambiaria se ubicaba por debajo de la tasa de interés de pesos como contrapartida del desarme de posiciones en los mercados de futuros- permitió al Banco Central una absorción neta en torno a $90.000 millones en las últimas cuatro licitaciones, a un costo decreciente de la tasa Lebac. Después de subir la tasa de las Lebac en el tramo corto de la curva del 29% al 38% en la licitación antes de la salida del cepo (en la zona de 35% en el tramo más largo), el BCRA pudo bajarla sucesivamente hasta el 31% actual. Esta dinámica fue consistente con una pendiente negativa de la curva de tasas de las Lebac (backwardation) que se ha ido moderando en las sucesivas licitaciones (31% en el tramo corto y 28,5% en el tramo más largo en la última licitación). Vale recordar que esta absorción de pesos del BCRA permitió desacelerar el crecimiento de la base monetaria desde la zona de 40,5% i.a. promedio en diciembre a 29,2% i.a. en la comparación del 12 de enero de 2016, según la estimación preliminar del BCRA de una base monetaria en torno a $598.000 millones hacia el 12 de enero pasado (tener en cuenta la eventual falta de precisión en una comparación anual entre dos días), en línea con el objetivo del BCRA de moderar la dinámica de los agregados monetarios para desacelerar la dinámica de la inflación hacia la meta. Mientras tanto, en los mercados secundarios la curva de tasas Lebac se ubica en torno al 29%/30%.
Nos encontramos hoy con una nueva licitación de Lebacs. ¿Piensa que seguirán bajando las tasas?
De cara a la licitación de hoy, veremos la capacidad del BCRA para continuar bajando las tasas de interés en un contexto donde todavía el costo de la cobertura cambiaria -sobre todo en el tramo más corto de la curva de futuros de ROFEX- incentiva el posicionamiento en el carry trade de pesos, minimizando el costo de la cobertura cambiaria. El BCRA podría optar por mantener las tasas de interés en el tramo corto de la curva para sostener un tipo de cambio “bajo” en relación a las expectativas antes de la salida del cepo y así tener un mayor margen de maniobra frente a las negociaciones paritarias que se avecinan (puja distributiva) y al mismo tiempo empezar a empinar gradualmente la curva de tasas Lebac (gradualmente hacia un contango), aumentando las colocaciones en los tramos más largos y convalidando una suba gradual en las tasas de estos tramos para estirar los vencimientos de las letras del BCRA y evitar que la monetización de los vencimientos de muy corto plazo altere el equilibrio dólar – tasa de interés y la dinámica de los agregados monetarios. Al mismo tiempo, esta mayor pendiente de la curva de tasas podría dar una señal de consistencia en torno a la meta de inflación del 20%/25% i.a. para este año anunciada por el Ministro de Hacienda y Finanzas, que si bien cumple la función de “enfriar” expectativas de cara a las negociaciones paritarias, luce un desafío no menor en un año de corrección de precios relativos (sobre todo frente al anuncio de reducción de subsidios de 1,5% del PIB).
¿Cómo influiría la licitación de deuda del 20-1 en lo que a liquidez respecta?
Claramente, la posibilidad de apertura de la cuenta capital (dólares financieros) permite financiar la transición con un “equilibrio” dólar-tasa de interés útil para la política en cuanto al manejo de la puja distributiva (es decir para minimizar el traslado a precios de la devaluación) y para amortiguar el impacto negativo sobre el nivel de la actividad derivado de la corrección de precios relativos.Hasta dónde podrá bajar el costo de fondeo en los mercados internacionales de capitales definirá finalmente la disponibilidad de capital externo para financiar la transición con un equilibrio dólar-tasa de interés “amigable” para coordinar la puja distributiva y moderar el impacto negativo sobre el nivel de la actividad. Será la TIR de los bonos soberanos de Brasil (hoy en la zona de 6,9% en los plazos de 10 años) el nuevo “piso” de referencia para el costo de financiamiento de los bonos locales del tramo largo de la curva (con una TIR en torno al 7,9/8,2% en los bonos DICA), o bien, una tasa de interés más cercana al rendimiento de la deuda de México o Perú (en torno al 4%).Finalmente, el apetito por riesgo de los mercados -aunque más selectivo dada la salida monetaria gradual de la Fed y los eventos de aversión al riesgo asociados a las dudas en torno a China- y la baja deuda de Argentina podrán ayudar a escribir una historia long Argentina durante los próximos meses. Algo que dependerá de tres factores. En primer lugar, del rumbo de las negociaciones con los holdouts y la posibilidad de reposición del stay para abrir definitivamente la cuenta capital y salir del default selectivo. Algo que podría empezar con el repo de los bancos privados por un monto en torno a US$6.000 según lo trascendido para reforzar reservas.De las condiciones de los mercados financieros globales, que se encuentran en una fase de mayor volatilidad financiera frente a la incertidumbre en torno a China y el desplome del precio del petróleo, y donde si bien una nueva postergación del ciclo de suba de tasas de la Fed podría ayudar a estabilizar los mercados, pareciera que también se necesitan señales desde el lado de China para calmar la tensión en los mercados.
Y por otro lado, de la credibilidad del programa fiscal que permita ir reduciendo gradualmente la brecha fiscal de partida, si se quiere seguir reduciendo el costo financiero en los mercados internacionales y al mismo tiempo desterrar la “dominancia fiscal” para que la transición hacia un esquema de metas de inflación sea consistente.
