Al cierre de este informe el gobierno anunció una serie de medidas que apuntan al desarme de las Lefis y la eliminación de la tasa de política monetaria y la emisión de nueva deuda en pesos contra dólares (hasta USD1.000 millones por mes) y un nuevo repo por hasta USD2.000 millones. Las medidas buscan no usar las divisas del FMI para cubrir el programa financiero, sin comprar reservas y priorizando la baja en la inflación y la remonetización sin comprar dólares.
Estas medidas apuntalan las conclusiones del informe y su impacto será analizado en detalle en el próximo informe semanal.
Hasta octubre ¿y después?
Nuestro último informe mensual lo titulamos, “¿flotar para atrasar o para acumular reservas?”. Si bien en ese momento, la pregunta ya era retórica: funcionarios del equipo económico habían dejado en claro que no iban a comprar dólares hasta que el dólar llegara a $1.000 (el piso de la banda original), todavía no era clara la decisión de intervenir en futuros buscando estimular la oferta en el mercado spot, presionando, como lo hicieron, la baja el precio del dólar oficial.
Tampoco era claro que la capitalización del BCRA con los dólares del FMI (USD12 mil millones) iba a deshacerse rápidamente con la decisión de girar al Tesoro parte de las utilidades del BCRA por un monto casi equivalente en pesos ($12 billones). Y que el propio equipo económico iba a reconocer que el objetivo buscado es la remonetización de la economía (continuando con la emisión de pesos para cubrir los baches del programa financiero del Tesoro), dejando en abstracto el programa monetario que el BCRA había publicado en simultáneo al anuncio del acuerdo con el FMI.
Dicho de otra forma, el Gobierno consiguió los dólares del FMI para un programa que implicaba un dólar más alto y una tasa de interés más alta priorizando la acumulación de reservas. Pero rápidamente pasó a intentar recrear las curvas de futuros y de tasas de interés previas al desancle de expectativas de marzo en una clara señal a sostener el atraso cambiario y el carry (que hasta ahora era de locales) sin comprar dólares.
Como venimos sosteniendo, a nadie le preocupa este desvío. Al final de cuentas, el apoyo explícito del Secretario del Tesoro de USA pareciera ser garantía de que los desembolsos remanentes del FMI en 2025 van a estar. Sin embargo, el riesgo país cayó, pero se estancó en torno a los 700 puntos básicos. La decisión de no comprar dólares no termina de cerrar a quienes hacen las cuentas y miran: el aumento en las importaciones mientras se estancan las exportaciones, el aumento del turismo emisivo mientras se desploma el receptivo y el creciente desequilibrio externo. Todo en un contexto donde el aumento en los costos locales resultante del atraso cambiario con la misma estructura tributaria, casi el mismo régimen laboral, sin mejoras en la infraestructura (más bien al contrario, frente al freno en la obra pública) no logra ser compensado por la importante agenda que lleva adelante el Ministerio de Desregulación y el “abaratamiento” en el precio de los transables resultante de la apertura económica.
En esta dirección el Gobierno intenta activar tres mecanismos para conseguir dólares. En primer lugar, busca que parte de los dólares que compran las personas, los que no se gastan en turismo ni van a financiar el cierre de la brecha cambiaria (oferta en el CCL que más que compense la eliminación del Blend) terminen en los bancos y en una segunda vuelta, permitan una reactivación del crédito. Por ahora los depósitos sólo subieron USD1.248 millones. En segundo lugar, busca que salgan los dólares del colchón. El objetivo es impulsar transacciones en dólares que en una segunda vuelta queden dentro del sistema financiero. Todavía esto está verde. Si bien se ajustaron al alza los límites de los regímenes informativos, lo cierto es que las leyes necesarias para activar este “blanqueo permanente” modificando la ley penal cambiaria, la ley penal tributaria y la de procedimiento tributario, recién fueron enviadas la semana pasada al Congreso. En tercer lugar, se avanzó en la colocación de un bono en pesos suscripto contra dólares a no residentes. La tasa de 29,5% (TNA) para un bono a 2 años, extensible a 5 años (dado que la opción de rescate a los dos años la tiene el comprador) es extraordinariamente alta si la pulverización de la inflación en 2026 que sostiene el Presidente, fuera creíble. Se anunció al cierre de este informe se avanzaría con emisiones de USD1.000 millones por mes de este bono que ya cotiza con una tasa de 27% en el mercado secundario y la reapertura del Repo por hasta USD2.000 millones.
Es claro que el BCRA no va a comprar dólares (dejaron trascender el Tesoro podría comprar aunque hasta ahora sigue sin hacerlo) y también es claro que más allá de estas colocaciones sui géneris (y caras), el Tesoro no va a buscar colocar deuda en dólares en el mercado internacional en 2025. La pregunta, es cuanto financiamiento adicional consigue por alguno de los tres mecanismos descriptos antes o alguna creatividad adicional que aparezca en el camino en los próximos meses.
Tenemos escrita en el pizarrón la frase de Joaquín Cottani, el ex secretario de política económica de la gestión actual “No subestimaría la capacidad de Toto de conseguir dólares”. Agregamos, y la capacidad para manejar “la narrativa” y los flujos domésticos en un contexto donde controla: la mesa del BCRA, la mesa de la ANSES, la mesa del principal Banco Público, el Programa Financiero y la Tesorería (que agrandó su caja de pesos gracias al BCRA y su caja de dólares gracias al FMI), además de conversar con todos los actores domésticos en un juego donde al final, el diferencial entre la tasa de pesos y el dólar que define el carry lo paga el Tesoro, pero una parte se monetiza.
Evidentemente, nadie duda que el ancla se sostiene hasta octubre. La pregunta es a qué costo, y fundamentalmente cómo se sigue después: si el Gobierno busca forzar el “carry forever” apuntando a conseguir un prestamista de última instancia (que hoy no es evidente más allá del mundo extraño que habitamos); o si, por el contrario, con la flexibilidad que los caracteriza, intentan, luego del esperado “triunfo electoral”, un recalibramiento del programa con nuevas bandas que retomen la idea original de recapitalizar el BCRA comprando dólares. Suponiendo que luego del resultado electoral Bessent y el FMI vuelve a colaborar, y consiguen una recalibración sin desancle frente al relanzamiento del Gobierno y una agenda de reformas estructurales que hoy no está. La respuesta a esta pregunta va a definir la demanda de cobertura en la previa a la elección, aún con encuestas ayudando.
Sin prestamista de última instancia ilimitado, no luce financiable un aumento sistemático en el déficit de cuenta corriente partiendo de uno en torno a 1,3% del PIB en 2025 (USD9.000 millones), sobre todo cuando en 2026 se habilita el giro de utilidades al exterior (las de 2025 después de cinco años inhabilitadas) y cuando en 2026 vencen USD20.000 millones (incluyendo los Bopreales del BCRA). Esto aun suponiendo un refinanciamiento pleno de los vencimientos de privados y de las provincias, y una baja del riesgo país que permita colocar deuda en el mercado.
FLOTAR PARA ATRASAR
Nuestro último informe mensual lo titulamos, “¿flotar para atrasar o para acumular reservas?”. Si bien en ese momento, la pregunta ya era retórica: funcionarios del equipo económico habían dejado claro que no iban a comprar dólares hasta que el dólar llegara a $1.000 (el piso de la banda en el arranque del esquema), todavía no era clara la decisión de intervenir en futuros buscando estimular la oferta en el mercado spot, presionando, como lo hicieron, la baja en el precio del dólar oficial.
