TAPANDO AGUJEROS
En una semana signada por la decisión de la Corte Suprema en torno a la condena de CFK, el equipo económico ajustó las clavijas del esquema económico procurando hacerse de pesos y de dólares para asegurar el programa financiero sin usar los dólares del FMI para el pago de julio a los tenedores de globales y Bonares. Los tres puntos a destacar son:
1) Eliminación de las LEFIs a partir del 17 de julio, en simultáneo a la supresión de la tasa de política monetaria y a una unificación de los encajes para las cuentas remuneradas sin especificar ni cuándo ni a dónde los unificarían (hasta ahora las cuentas remuneradas de los Fondos Comunes de Inversión encajaban sólo el 20% contra un encaje normativo del 45%). En adelante, la tasa de interés estará definida en las licitaciones del Tesoro y la liquidez regulada por el BCRA a partir de operaciones de mercado abierto con Lecaps. La primera de las tres licitaciones hasta el desarme de las LEFIs ocurrió el viernes al cierre de este informe cuando el Tesoro adjudicó $6,4 billones, 167% de los vencimientos de la fecha y 60% de los vencimientos del mes.
2) Un cronograma de colocación de deuda en pesos contra dólares del Tesoro a no Residentes y Residentes (hasta USD1.000 millones por mes) para evitar usar los dólares del FMI para financiar los vencimientos de julio, y en simultáneo la remoción del límite de 180 días para acceder al MULC a quienes suscriban el instrumento que el propio equipo económico había puesto días después del nuevo régimen cambiario.
3) La eliminación de los puts (que en rigor ya habían sido mayormente desactivados).
El gobierno se beneficia de dos maneras. Por un lado a partir de ahora la regulación monetaria se hará a través del mercado secundario de títulos públicos, permitiendo sostener el mercado de crédito público de pesos de corto plazo sin tener que dar explicaciones. No se conoce cuál será el mecanismo de intervención. Por otro lado, parte de los pesos detrás del desarme de las LEFIs volverán al BCRA a través de la cuenta del Tesoro producto de la colocación de Lecaps o la cancelación de deuda en dólares, mientras que el resto irá a financiar la expansión del crédito o la alocación de Liquidez en instrumentos privados o encajes. Hoy la LEFI representa $10 billones, 60% en bancos públicos, 40% en bancos privados.
El nuevo esquema (junto con la desinflación de mayo de 1,5% mensual) debería convalidar una baja de las tasas tanto para el Tesoro como las tasas de captación bancaria. Luego de una semana con tasas al alza tras el anuncio de los cambios y un mercado de caución perturbado, la primera licitación del Tesoro cuyo resultado se conoció al cierre de este informe donde convalidó 2,58% TEM (TIREA 35,75%) para la letra más corta (10/7) en donde se alocó el 44% de la emisión. En el caso de las tasas de plazo fijo la baja estaría impulsada por la suba de encajes a las cuentas remuneradas y porque sin LEFI hay un cambio en la operatoria bancaria donde se limita la colocación de dinero a 1 día a mercados que operan menos horas. La volatilidad de la tasas de interés activa de los bancos probablemente deprima las tasas pasivas, que son las primeras en reaccionar.
Desde los dólares, lo principal hace a la decisión de juntar dólares para el pago de julio sin compras en el MULC, sino a través del endeudamiento. Se anunció que todos los meses se emitirían hasta USD1.000 millones por mes de bonos en pesos. El viernes se adjudicaron USD500 millones a una tasa 330 pbs menor a la primera colocación. Los nuevos bonos cuentan también con la eliminación de la restricción de operaciones cruzadas entre el MULC y el CCL, y también del parking de 180 días que había puesto tan sólo dos meses atrás cuando se anunció el acuerdo con el FMI. A esto se sumó la reapertura del Repo por USD2.000 millones a una tasa del 8,5%.
En la “conferencia de prensa” realizada para explicar las medidas en el programa Tres Anclas, el equipo económico dijo que el Tesoro podría comprar dólares dentro de la banda con los fondos que surgen del resultado primario (para el pago de intereses en dólares), algo que por ahora no ha ocurrido. Por lo pronto, los inversores internacionales todavía no reaccionaron y el riesgo país sigue sin rumbo definido. Tras tocar los 706 puntos el 5 de junio pasado, comenzó a bajar y llegó a los 655 pbs con la condena de CFK pero luego la mejora se diluyó y terminó la semana en torno a los 680 puntos. Este comportamiento está en línea con un contexto internacional más desafiante y tasas de interés más elevadas, por el incremento de la incertidumbre global (que se agudizó tras el ataque de Israel a Irán).
Finalmente, un comentario sobre los precios e ingresos. La baja de la inflación en mayo estuvo impulsada por la reversión de los precios estacionales y la contención de los precios regulados (incluyendo la caída inducida del precio de la nafta). Sin frutas ni verduras, la inflación en alimentos de mayo medida para GBA hubiese alcanzado el 1,8%. La relativa estabilidad del dólar en torno a los $1.200, contribuyó a la desaceleración en un contexto donde el consumo no termina de reaccionar con salarios y empleo estancados en los últimos meses.
Internacional
La primera mitad de 2025 estuvo signada por tres grandes eventos: 1) el estallido de una guerra comercial global liderado por Estados Unidos, 2) del lado europeo, los anuncios sobre los esfuerzos de rearme y el plan de inversión alemán, que apuntan a impulsar la recuperación económica del Viejo Continente y, 3) por el frente asiático, las autoridades chinas buscando impulsar la demanda interna con políticas fiscales y monetarias expansivas, aunque por el momento no luce sean suficientes como para lograr un nuevo equilibrio de largo plazo de los motores de crecimiento.
La segunda mitad del año estará definida por las consecuencias de estos anuncios y promete ser tan caótica como la primera, dada la persistente incertidumbre sobre el rumbo de los aranceles. Por lo pronto la esfera geopolítica continúa ganando protagonismo, Estados Unidos anuncia una nueva tregua con China, con las tierras raras, imanes y controles a productos tecnológicos en el centro de las negociaciones. Israel bombardea a Irán, el precio del petróleo llega a trepar un 13% durante la noche, el oro superó los USD3.460 y se aproximó al máximo histórico de USD3.500, el VIX llegó a trepar hasta los 22 puntos.
