Bonanza Financiera y daño sobre la actividad
La bonanza financiera detrás de la aceleración del carry activado con dólares financieros en la previa a la salida de la cosecha, convivió en la semana con un nuevo éxito político del Gobierno en el Congreso, la aprobación en Diputados de la reforma laboral, qué al incluir cambios, vuelve al Senado donde se aprobaría el próximo viernes.
Las buenas noticias financieras conviven con datos rezagados de la economía real que no termina de despegar y nuevas noticias de cierres de fábricas y despidos (esta semana fue el turno de FATE) frente al cambio en los precios relativos coordinado por la apertura, el reacomodamiento tarifario, tasas altas de interés y un nuevo atraso cambiario que se vuelve a coordinar en un esquema donde la prioridad es la desinflación. El dólar multilateral tomando como base 100 el día de salida del cepo de Macri que había llegado a 103 en la previa a la elección de octubre, cayó a 88,9 el viernes pasado.
La contracara de esta economía es:
Por un lado, la mejora observada en las cuentas externas de enero, producto de la caída en las importaciones de 11,9% interanual (que operan con rezago y contrastan con el pico de enero pasado impactado por la eliminación del impuesto PAIS y una economía que todavía traccionaba). Y una suba en las exportaciones del 19,3% i.a., lideradas por productos primarios (+47% i.a. en cantidades), en menor medida manufacturas industriales (MOI) y agropecuarias (MOA; +17% y 5,5% en cantidades respectivamente), mientras las exportaciones de combustibles cayeron 1% en cantidades.
Por otro lado, la caída en la recaudación de impuestos observada desde agosto pasado a la que se suma ahora la baja de impuestos incluida en la Reforma laboral (0,3 p.p. sin incluir el cambio en la composición del empleo teniendo en cuenta la baja por 48 meses de los aportes a los nuevos empleados). Puntualmente en enero la caída de 8% i.a. en los recursos tributarios del Tesoro fue compensada por ingresos extraordinarios asociados a la venta de las centrales hidroeléctricas. Esto aseguró el superávit fiscal en un contexto donde la capacidad para seguir licuando gasto se acota. Por lo pronto los gastos no indexados hoy representan la mitad del gasto primario, mientras en noviembre 2023 sólo representaban el 37%, después de un ajuste acumulado de 4,7 p.p. del PIB desde noviembre 2023.
El dólar oficial volvió a caer cerrando la semana en $1.376, acumulando una caída de 1% en la semana y 5% en lo que va del mes frente a tasas de interés casi neutras contra una inflación que corre al 2,9% mensual el dato de enero (3% mensual nuestra proyección para febrero del RPM). El Banco Central mantuvo un alto nivel de compras diarias (promedio de USD108 millones diario vs. USD123 millones la semana pasada), acumulando USD2.413 millones en lo que va del año. En lo que va de febrero las colocaciones de deuda de privados y sub soberanos alcanzaron a USD449 millones (frente a los USD3.385 millones promedio entre noviembre y enero) a los que se suma crédito en dólares que empieza a despegar por USD300 millones mientras se apuesta al impacto de la reglamentación de la ley de presunción de inocencia fiscal y al cambio en la normativa para habilitar créditos en dólares a quienes no valorizan en dólares.
Con estos números de compras, y la decisión de Santa Fe de ingresar al país los USD800 millones por los bonos colocados en diciembre, las reservas internacionales alcanzan a USD46.200 millones. Las netas en la definición del FMI cierran en USD9.274 millones negativas, achicando a USD7.000 millones la distancia a la meta con el FMI, a una semana del pago de BOPREAL por USD1.000 millones.
En el plano de los pesos, la “absorción” del Tesoro en la licitación de la semana pasada trajo una suba de las tasas overnight, donde la caución y el REPO llegaron a rendir cerca de 40% TNA. La curva de pesos acompañó este movimiento y llevó al BCRA a intervenirla dando liquidez y poniendo un techo a las tasas.
Internacional
En la semana, EE.UU. volvió a ofrecer un mix incómodo para la Fed: Por un lado, el PCE (deflactor del consumo), y especialmente el PCE núcleo, salió más alto de lo esperado. Por el otro, el dato de GDP del trimestre fue muy flojo, aunque explicado por el impacto del shutdown sobre el componente público, algo que debería diluirse en enero. Con estos datos, la Fed queda ante un trade-off clásico: la inflación firme le da incentivos a mantener la tasa donde está, mientras que el crecimiento débil empuja en dirección contraria. De todos modos, el mercado hoy se inclina por el escenario de continuidad y descuenta con elevada probabilidad que en la próxima reunión del FOMC la tasa se mantenga sin cambios.
En paralelo, el frente comercial sumó un nuevo giro. La Corte Suprema declaró ilegales los aranceles del “Liberation Day”, lo que inicialmente fue leído como una señal institucional positiva y un alivio para el panorama de costos y precios, cambió rápidamente: Horas más tarde Trump anunció un nuevo arancel global del 10% bajo la Section 122 del Trade Act, una herramienta que permite medidas más directas, sin investigación previa extensa, pero con límites claros: uniforme para todos los países, tope de 15% y duración acotada a unos cinco meses, salvo autorización del Congreso para extenderla. La lectura macro queda dividida: la anulación judicial ayuda al proceso de desinflación y mejora el margen para actividad, pero la reinstalación parcial mantiene viva la incertidumbre. A esto se suma el frente fiscal: sobre todo si el esquema declarado ilegal derivara en reembolsos de lo recaudado, el Tesoro podría enfrentar una devolución significativa, empeorando la dinámica fiscal y volviendo más sensible el mercado de tasas a cualquier señal de deterioro presupuestario.
