- Después de Néstor Kirchner:
- La extensión del escenario al 2012
- Explicando los colchones en detalle
- No todas son rosas: los problemas pendientes
- Administrando la abundancia: el impacto sobre los precios
- USA: expansión monetaria sin trampa de liquidez
Una tasa de inflación sistemáticamente más elevada que la internacional en un contexto de tipo de cambio cuasi fijo es la contrapartida de una reducción acelerada del colchón cambiario. La contrapartida de esta situación está dada por una caída del superávit de la cuenta corriente que, proyectamos, finalizaría 2010 en torno a US$5.000 millones pero que caería en 2011 a una tercera parte con equilibrio en la segunda mitad del año. Esta perspectiva del sector externo, es la que genera incertidumbre a mediano plazo (léase post elecciones) sobre la viabilidad de la política cambiaria, y su correlato en una eventual reanudación de la salida de capitales a medida que nos acerquemos a las elecciones.
Ahora bien, este escenario base que venimos planteando en nuestros informes vuelve a estirarse en el tiempo, aún en el contexto de mayor incertidumbre que seguramente vivirá la sociedad a partir del fallecimiento del ex presidente. Es que la huida del dólar generada por los anuncios de mayor inyección de liquidez por parte de la FED, junto a la contención del riesgo sistémico, aumenta el apetito por casi cualquier activo distinto a la divisa verde. Y es esta tendencia la que, en conjunto con la suba en los precios de los commodities, extiende el escenario hacia delante. Así, Argentina con fundamentos sólidos en la foto (aunque deteriorándose en el margen) y una situación financiera holgada con recursos propios, vuelve a aparecer muy atractiva para los fondos del exterior y habilita el escenario de apertura al crédito que venimos esbozando como alternativa de política para 2012. Esta situación es la que explica el rally observado en los precios de los títulos públicos y la caída en la tasa de interés que debería pagar Argentina si decidiera salir al mercado, aun cuando el ruido de la política sigue aumentando a ritmo acelerado. Hoy, el Global 17, emitido en la segunda fase del canje a los holdouts, ya rinde 8,5% frente al 12% que rendía apenas tres meses atrás.
¿Qué cambió en el mundo? Lejos del escenario de trampa de liquidez y riesgo de recaída, la política monetaria en USA empieza a tener una alta productividad. No a través del canal tradicional del crédito bancario, que sigue estancado en una economía que debe reducir su nivel de endeudamiento, sino a partir de dos canales alternativos: el efecto riqueza generado por la suba en los precios de los activos (incluyendo las monedas) en relación al dólar; y la facilidad con que Gobiernos y Empresas emiten deuda en el mercado a plazos largos y tasas bajas en un mundo de rendimientos cercanos a cero. El riesgo de la gestación de una nueva burbuja todavía es mucho más bajo que los beneficios que genera para la economía americana, en un contexto donde la herramienta fiscal no está plenamente disponible desde la política.Este nuevo giro del mundo extiende en el tiempo el escenario para la Argentina. La inflación en dólares vuelve a ser un fenómeno global, aunque con una combinación distinta entre inflación en moneda local y revalorización de las monedas frente al dólar. Y esta situación vuelve a ampliar en Argentina la brecha entre el tipo de cambio bilateral contra el dólar y el multilateral que replica una canasta de monedas.. Pero además hay otros colchones que sostienen al modelo. Colchones que vale recordar fueron en muchos casos originados por la mala praxis de la política económica, pero que en sí funcionan como tales para amortiguar un eventual escenario de aceleración de la salida de capitales. El bajo nivel de deuda pública en el mercado, el nivel actual de la tasa de interés que remunera el ahorro, un sistema financiero no dolarizado y con baja exposición a la deuda pública, y los activos de los argentinos en el exterior (la contracara de la fuga de capitales) son todos factores que en un contexto de debilidad global del dólar contribuyen a estabilizar la demanda de pesos local.
Evidentemente no todas son rosas: la aceleración de la puja distributiva, el nivel del gasto público y las distorsiones de precios relativos (fundamentalmente en tarifas de servicios públicos) son temas pendientes que en algún momento deberán ser enfocados desde la política. En la transición, el mundo vuelve a ayudar para estabilizar la demanda de pesos y recrear las condiciones de crédito a largo plazo.
