¿Dólares para todo(s)?
El sell-off de los bonos en dólares se profundizó en la semana. Si bien la suba de tasas en EE.UU. sigue sumando presión, la deuda argentina cae mucho más que la de la región, reflejo de un componente idiosincrático montado sobre una economía que no tracciona y encuestas que empiezan a mostrar chances de ballotage con resultado abierto. Si bien todavía falta mucho, nos empezamos a correr desde el escenario 1 (fuerzas centrípetas/ordenadoras) al escenario 2 (fuerzas centrífugas/desordenadoras) que venimos incluyendo en nuestros informes.
El riesgo país se ubicó el viernes por encima de los 600 pbs y la tasa forward, la implícita entre el AO27 (que vence en oct 27) y el AO28 (que vence en nov 28), escaló a 19%. Este movimiento reduce las chances de retomar la agenda de colocaciones locales incorporadas en el programa financiero presentado a mediados de junio cuando el riesgo país había tocado 400 puntos y la tasa forward se ubicaba en 11%. Recordemos que el cronograma de colocaciones en dólares se cortó dos licitaciones atrás y no figura en el anuncio de la licitación de esta semana, cuando todavía faltan USD800 millones en 2026 y USD5.000 millones en 2027. Programa que, recordemos, incluía el uso de USD4.900 millones de dólares del BCRA (compras del Tesoro) y no decía nada respecto de cómo afrontar los vencimientos del Tesoro de enero de 2028 (USD6.000 millones) ni los de los Bopreales del BCRA en 2027 (USD4.400 millones).
El mensaje del equipo económico pasó de “un programa financiero cerrado sin necesidad de acudir al mercado internacional”, a un “blindaje” de dólares que permitiría en simultáneo asegurar los pagos de la deuda y manejar el equilibrio dólar tasa priorizando la baja en la inflación con la cuenta capital abierta a las personas. En esta línea, el Presidente aseguró que el Gobierno cuenta con “una Bazooka de reservas”: USD75.000 millones disponibles entre compras que hizo el BCRA, swap con USA, swap con China y la posibilidad de aumentar la venta de futuros de dólar. Asume la balanza comercial que volvería a ubicarse en 2027 en USD27.000 millones abastecería la FAE.
Por un lado, la cuenta sobreestima la capacidad de fuego real, estimada en USD25.000 millones sin la línea de liquidez con USA, USD45.000 millones si esta estuviera disponible. Por otro, el sólo anuncio de que el Gobierno está dispuesto a poner toda la artillería sobre la mesa para defender el esquema cambiario en un juego a todo o nada acelera la venta de activos frente a la incertidumbre electoral.
De los USD20.000 millones de compras desde septiembre de 2025, los USD6.500 millones del Tesoro ya se usaron íntegramente para defender el esquema cambiario en la previa a la elección de octubre, y de los USD14.000 millones del BCRA quedan en las reservas sólo USD8.000 millones, una vez descontadas las ventas al Tesoro y los pagos de BOPREAL. Las reservas netas en la definición del FMI se ubican al cierre de este informe en USD-3.923 millones, USD1.500 millones menos que un mes atrás.
Del swap chino, trascendió solo unos USD8.000 millones podrían hacerse líquidos. Recordemos que los USD5.000 millones activados durante el gobierno anterior fueron devueltos por la administración actual en los últimos dos balances. La línea de liquidez con EE.UU., depende en gran medida del resultado en la elección en USA en noviembre próximo y el tope de intervención en futuros acordado con el FMI en la última revisión es de USD9.000 millones, no de USD15.000 millones.
Los flujos tampoco garantizan el colchón. En agosto, el superávit de balanza comercial cambiaria ascendió a USD3.100 millones (USD1.000 millones más que la devengada) pero el superávit de cuenta corriente cambiaria fue de sólo USD806 millones, más que compensado por un déficit de la cuenta financiera de USD1.056 millones. La Formación de Activos Externos (FAE) alcanzó a USD2.677 millones, de los cuales un 50% se volcó a la suscripción de deuda en dólares que se liquida en el mercado.
Por lo pronto, en la jornada del viernes el BCRA volvió a mostrar el “Sin intervención” por segunda vez en un mismo mes. A pesar de la mayor oferta de dólares (el volumen promedio operado en MAE es 15% más alto que el mes anterior, en parte por la aceleración en las colocaciones de obligaciones negociables y bonos subsoberanos que se reduciría el próximo año), el Banco Central compró sólo USD12 millones por día en promedio contra los USD39 millones de agosto y los USD98 millones de julio.
Por último, el EMAE (PIB mensual) cayó 2,9% mensual s.e. en julio (-1,4% i.a.), reduciendo la proyección de crecimiento para 2026 a 1,5%. Si bien el dato está afectado por shocks transitorios (disparada en el precio del gas a empresas por la quita de subsidios con precios de guerra y, las lluvias y el mundial impactando sobre la construcción) y es esperable un rebote en agosto, el estancamiento con dos velocidades sigue siendo la norma. La pobreza dejó de bajar y subió 4,1 p.p. a 32,3% de la población en el primer semestre. La pobreza extrema saltó 1,2 p.p., al 7,5% de la población.
Internacional
Las tasas globales volvieron a subir y el mercado ya pone en precios otra suba de la Fed para la reunión del 28 de octubre. La probabilidad implícita en los futuros pasó de 55% a 71% en un día, después de la difusión del PMI (Purchasing Manager’s Index) compuesto que saltó de 56,0 a 58,4 puntos, el mayor nivel en cinco años, en la misma semana en que las solicitudes de seguro de desempleo bajaron a 197.000. El Treasury a 10 años cerró en 5,18%, máximo desde 2007, y los bonos a diez años de Japón y Alemania tocaron su nivel más alto desde 1996 y en 17 años, respectivamente.
La reunión entre Trump y Xi dejó lo que se esperaba: una prórroga de dos meses de la tregua comercial y nada sobre los temas de fondo. En Ormuz se habla de una normalización por etapas, pero es un episodio más de una negociación que ya vimos: sin concesiones grandes de Washington, el acuerdo sigue lejos.