- El contexto internacional. La Fed, China y el precio del Petróleo
- LATAM. La restricción externa
- Los bancos centrales incumplen las metas
- La sostenibilidad fiscal
- La actividad y las proyecciones del FMI
- La “dominancia monetaria” en Brasil
- 5 años después… El turno de Argentina en los mercados
A principios de septiembre publicamos el informe mensual “LATAM: De administrar la abundancia a manejar la escasez”, donde volvíamos a dejar sentada la correlación entre el ciclo internacional y el ciclo económico-político regional. En esta oportunidad, jugando en contra con el dólar fortaleciéndose y los precios de los commodities cayendo. Cinco meses más tarde, las dinámicas mencionadas entonces, se potenciaron. Luego de varios amagues, la Fed dio inicio al ciclo de suba en la tasa de interés, en tanto las dudas en torno al crecimiento de China se agudizaron como contracara del desarme de las burbujas en una economía que encuentra dificultades para compensar con mercado doméstico el bajo crecimiento del comercio mundial, y donde el intento de devaluar un poco su moneda respecto al dólar, agudizó las turbulencias que se reflejaron en una fuerte corrección de los activos financieros (monedas, acciones y commodities). En este contexto de mayor volatilidad, el derrumbe del precio del petróleo amplificó la sensibilidad del mercado al movimiento del precio del crudo, dinámica que por ahora parece dominar el efecto-ingreso positivo sobre el bolsillo de los consumidores.
Si bien las turbulencias en los mercados, sumadas al elevado endeudamiento, aseguran que la Fed va a ir despacio, estos movimientos agudizaron la salida de capitales de la región provocando devaluaciones “involuntarias” con impactos múltiples sobre las economías. En principio, la devaluación ayuda –con matices- a corregir los desequilibrios externos acumulados frente a la menor oferta de dólares comerciales y financieros, aunque la caída en los términos del intercambio demora este proceso y acentúa el ajuste requerido en las importaciones para volver al equilibrio. A diferencia de los países importadores de materias primas, con bancos centrales que encuentran espacio para bajar la tasa de interés frente a la presión deflacionaria de los commodities, en los países de la región (exportadores de materias primas), la devaluación más que compensa el impacto deflacionario aumentando la presión sobre los bancos centrales que manejan metas de inflación. Si bien la construcción de un ancla nominal permitió a estas economías ganar competitividad en términos reales (Brasil, Chile, Colombia, Perú), las tasas de inflación se ubicaron en 2015 por encima de las metas a pesar de que en todos los casos se moderó bruscamente el crecimiento (en un extremo, la caída del PIB en Brasil alcanzaría 3,5% en 2016 según el FMI), y donde los bancos centrales priorizaron la suba en la tasa de interés para moderar la presión sobre el tipo de cambio. Finalmente, el grado de exposición al shock de los precios de los commodities, el desequilibrio de partida y los espacios de la política contra-cíclica –desde el lado de la inflación y la deuda- explican los matices en esta transición con precios de commodities más bajos y costo financiero más alto. Mientras tanto, el FMI revisó las proyecciones de LATAM para 2016 desde +0,8% a – 0,3%.
No por casualidad el ciclo descendente de los precios de las materias primas está correlacionado con el agotamiento de los espacios políticos de algunos gobiernos de América Latina. Tanto de aquellos que se financiaron con deuda priorizando una baja inflación, como de aquellos que se financiaron con stocks y financiamiento monetario a costa de una tasa de inflación más alta. En ambos casos, la estrategia fue sostener un modelo de crecimiento basado en el consumo, relegando -con matices- el salto de la inversión, de la productividad y de la composición de las exportaciones para un capítulo futuro de la historia. Veremos si frente a la rotación gradual de LATAM hacia posturas políticas más moderadas, el financiamiento de EE.UU. adquiere un nuevo rol en el mapa geopolítico, frente a la creciente participación de China como prestamista de última instancia en un intento por diversificar el destino de sus reservas (en US$3,3 trillones después de haber perdido algo parecido al PIB argentino en dólares en 2015).
Hacia adelante, identificamos cinco estabilizadores. 1) A diferencia de la crisis sub-prime, donde la caída en los precios de las viviendas licuaba el balance de los bancos produciendo una parálisis del crédito, la corrección del precio del petróleo si bien puede desencadenar eventos de default aislados en empresas apalancadas del sector, no tiene un impacto sistémico directo sobre los bancos. 2) El manejo gradual de la Fed, con proyecciones de diciembre que tenían incorporada una tasa de interés del 1,375% para el final del año (consistente con 4 subas de 25 pbs), podría ser aún más gradual si la aversión al riesgo sigue fortaleciendo al dólar. Mientras, la promesa del BCE acerca de que “no tiene límites” en el uso de herramientas para revertir las presiones deflacionarias, solo devolvió tranquilidad transitoria. 3) El rol de China como prestamista de última instancia, algo que en los últimos años ayudó a estabilizar la situación en Rusia, Venezuela, Argentina y la eventual competencia desde los organismos multilaterales. 4) Un aumento estratégico de los stocks en China frente al desplome de los commodities. 5) El efecto-ingreso neto positivo asociado al desplome del precio del petróleo, si la propensión marginal a consumir de los países importadores netos resulta mayor a la de los exportadores netos de petróleo.
