El último año y medio estuvo caracterizado por un notable contraste entre una Argentina que debía recurrir a medidas cada vez más “creativas” para evitar que se le escaparan los dólares y administrar las divisas existentes, y una región donde buena parte de los países enfrentaban la situación inversa, debiendo en muchos casos establecer barreras para frenar el ingreso de capitales.
Esto último era consecuencia de economías que optaron por mantener abierta la cuenta financiera, en un contexto donde la expansión de la hoja de balance de la Fed inundaba de dólares la economía global, y donde estos capitales, ávidos de obtener retornos en un mundo de tasa cero, fluían hacia estas economías, deprimiendo los spreads en los títulos de deuda soberana a mínimos históricos. Así, en la primera parte de 2013, en una situación que hubiera sido impensado tan sólo unos años atrás, Ruanda colocó US$400 millones a 10 años con una tasa de 6,6%, México emitió US$1.500 millones al 4,8% a 31 años y Tanzania obtuvo US$600 millones a 7 años con una tasa de 6%.
Este excedente de dólares, que impactaba tanto sobre la cuenta corriente vía mayores precios de commodities como sobre la cuenta financiera vía el ingreso de capitales, configuraba un “equilibrio bueno”, que convivía con un “equilibrio malo” dado por un comercio mundial creciendo a un ritmo de 1,6% i.a. en el margen (vs. 6,7% i.a. en la previa al colapso de Lehman Brothers), y que dificultaba cualquier intento de impulsar el nivel de actividad vía un aumento en las exportaciones netas.
En las últimas semanas, y con un “equilibrio malo” que sigue sin dar señales de mejoría, el “equilibrio bueno” parece haber sido puesto a prueba, tras las declaraciones de Bernanke en el sentido de que la Fed “revisará” en las próximas reuniones del Comité de Política Monetaria la continuidad y la magnitud de los estímulos monetarios, siempre en línea con la dinámica de la economía real. Estas declaraciones bastaron, por sí solas, para que el mercado abandonara la expectativa de inyecciones monetarias ilimitadas para sostener el precio de los activos, lo que gatilló una brusca corrección de los activos de riesgo. La tasa del bono del tesoro americano a 10 años ascendió desde 1,6% a mediados de abril a 2,2% al momento de redactar estas líneas, empujando los rendimientos de los títulos de deuda emergentes.
A modo de ejemplo, el bono de Brasil a 10 años, que rendía 2,7% hace un mes, hoy rinde casi 3,9% con una caída de 12% en el precio, mientras que el Real se depreció en ese lapso desde 2 reales por dólar a 2,15 reales, en una escalada que debió ser moderada por el Banco Central de Brasil, que intervino en los mercados de swaps de monedas y debió comenzar a retirar algunas medidas de control de capitales. Situaciones similares se repitieron en los últimos días en otras economías emergentes, y comienzan a poner un signo de interrogación para el futuro de las economías que apostaron al crédito externo para financiar booms de consumo e inversiones en sectores de baja productividad y/o en sectores no transables que no generan divisas para el repago futuro de los préstamos. En este sentido, habrá que evaluar la profundidad y velocidad de esta transición hacia una “normalización” en el precio del riesgo, desde los niveles artificialmente bajos a los que había llegado por el accionar de los bancos centrales del G-3, y que todavía no afectó mayormente a las cotizaciones de commodities.
Mientras tanto Argentina, aislada por voluntad propia de los mercados de capitales, con precios de sus productos de exportación que continúan en niveles elevados y un Real que a pesar de la corrección de los últimos días sigue estando fuertemente apreciado en relación al peso, continúa enfrascada en un debate absurdo respecto al modelo. Sin embargo, habiendo agotado el excedente de dólares comerciales una vez que la nominalidad de precios y salarios siguió de largo en 2011, y luego de recurrir durante más de 18 meses a medidas cada vez más “creativas” para cerrar el grifo cambiario y negando la brecha, la política pareció empezar a tomar nota de que las restricciones existen y que los grados de libertad en el manejo de la economía son cada vez menores. Sin cambiar el discurso de fondo, en las últimas semanas se observó algún aumento en las tasas en pesos (suba de 250 puntos básicos en la curva de Lebacs, que comenzó a trasladarse a la tasa de plazos fijos) un menor ritmo de expansión monetaria, una aceleración de la tasa de devaluación y una intervención directa en la brecha cambiaria que redujo el dólar más de $2 desde los $10,5 que llegó a alcanzar a principios de mayo. Al mismo tiempo, avanzó con una reglamentación muy “laxa” del cuestionable blanqueo de capitales, apuntando a maximizar sus efectos sobre el nivel de reservas, el mercado inmobiliario y la brecha.
Restará evaluar si el Gobierno reaccionó ante la cercanía de las elecciones, o si se trata de un intento por ir encarando las distorsiones que acumuló la economía en los últimos años. Con un “equilibrio malo” global que se mantiene firme y un “equilibrio bueno” que dio incipientes señales de desgaste, empieza a achicarse el amplio margen de maniobra que mantuvo la economía en los últimos años.
Directora y Economista de Estudio Bein & Asociados.
