La estrategia de ajuste
cambiario en cuotas que el BCRA comenzó hacia agosto del año pasado mutó,
pérdida de reservas mediante, a una corrección cambiaria de una vez en enero.
A partir de entonces, a la
política se le abrieron dos desafíos, uno de cortísimo y uno de corto plazo. En
el primer caso, lograr una estabilización en las reservas que permitiera
revertir expectativas y convencer al mercado de que el ajuste cambiario “ya se
dio”, y que hacia delante el ritmo de devaluación sería sustancialmente menor.
En el segundo caso, intentar estirar en el tiempo las ganancias de
competitividad en la foto, para lo cual se requiere un manejo de la paritaria
que evite licuar buena parte del adelanto cambiario alcanzado en enero en los
próximos meses.
El primer objetivo se logró,
mediante una combinación de suba de tasas de interés en pesos y cambios
normativos que revirtieron expectativas, estabilizaron las reservas y llevaron
al tipo de cambio de referencia a niveles de $7.8 en el mercado spot. Tras la corrección,
el Gobierno adelantó un día hábil la publicación de las tasas de corte en los
tramos cortos de Lebac con una suba de 600 puntos básicos respecto a la
licitación previa, al tiempo que en la subasta siguiente convalidó una suba
adicional de 300 puntos básicos. Esto permitió que el BCRA pasara de absorber
un promedio de $2.700 millones semanales en las primeras semanas de enero a
$5.300 millones, $7.500 millones y $11.300 millones en las últimas tres
semanas. Al mismo tiempo, desempolvó una normativa vigente hasta 2005, que
establece límites tanto a la posición global en moneda extranjera del sistema
financiero como a la posición abierta neta en contratos a término, lo que
generó un fuerte exceso de oferta de activos en moneda extranjera por parte de
las entidades, desplomando los precios, ubicando la cotización del dólar a fin
de febrero por debajo de la cotización en el mercado spot, y bajando
considerablemente las tasas implícitas hacia delante.
Esta combinación estabilizó
las reservas y el BCRA volvió a adquirir divisas en el mercado cambiario,
generando de hecho un “puente” hasta el inicio de la liquidación de la cosecha
de oleaginosas hacia fines de marzo (puente que tradicionalmente cumple la
cosecha de trigo en los primeros meses del año, pero que en los últimos años
está ausente vis a vis la caída en la producción del cereal en las últimas
campañas).
Superado el desafío de
cortísimo plazo, el Gobierno debe encarar ahora el de corto plazo, a medida que
comiencen las discusiones paritarias que abren el año. Esto es, lograr que el
traslado a precios de la devaluación sea moderado, y así limitar la inevitable
apreciación real del peso en los próximos meses. Los riesgos no son menores
hacia delante, ya que el intento de forzar el trade off entre actividad e inflación vía un impulso a la paritaria
a niveles por encima del 30%, si bien permitiría una menor caída en el salario
real en el corto plazo, llevaría a un deterioro mayor en el adelanto cambiario
alcanzado, y podría volver a generar presión en el mercado cambiario en los
próximos meses. Esto requerirá más temprano que tarde una nueva corrección en
el precio del dólar que vuelva a dar aire a los equilibrios gemelos, aunque
lejos de escenarios disruptivos, con un sistema financiero y una economía que
se manejan mayormente en pesos minimizando riesgos de rupturas contractuales
generalizadas.
