El Economista del mes

Este año la economía va a crecer poco, en torno al 1,5%. En el segundo trimestre, el PBI se contrajo, por el impacto pleno de la caída en la cosecha, el desplome de la producción automotriz provocado por la contracción de las exportaciones a Brasil, y el golpe sobre las expectativas que provocó el cierre del grifo cambiario. Esto, en conjunto con paritarias que llegaron más tarde y restricciones a las importaciones, generaron una retracción del consumo y la inversión. Ya en julio aparecieron algunos datos mejores de la economía y esperamos alguna recuperación hacia fin de año, cuando la comparación se haga con la baja base de un año atrás. Para 2013, proyectamos un crecimiento más alto que este año, en torno al 5%. Parte de la recuperación estaría dada por la reversión de algunos de los factores exógenos que este año jugaron en contra. La proyección incluye un salto en la cosecha en torno al 25% (113 millones de toneladas vs. 90 millones de este año), y un Brasil donde la política logra revertir el freno de la actividad. Pero también por la posibilidad de financiar el aumento en las importaciones que requiere la industria y el impulso al consumo en un contexto de mayores saldos exportables y menores vencimientos de deuda en dólares. Esta recuperación no es tendencial, sino que está asociada a la abundancia coyuntural de dólares proyectada.

2 ¿El repunte se verá reflejado en el consumo y la inversión?

En cuanto a inversiones, no hay estímulos a hundir dólares adicionales en el país, pero hay muchos pesos en la economía buscando estrategias defensivas que tendrán algún impacto en los próximos meses. En una economía donde la tasa de interés sigue siendo fuertemente negativa y el cierre del mercado de cambios para atesoramiento o giro de utilidades ubica la brecha cambiaria arriba del 35%, se genera un enorme incentivo a sacarse los pesos de encima. Esto en el corto plazo deriva en estrategias defensivas que impulsan el consumo y la inversión, que van a poder ser financiadas por el salto en la oferta de dólares. Podemos discutir sobre la calidad de la inversión resultante, que va a estar concentrada probablemente en construcciones residenciales (aún cuando el desplome en la actividad inmobiliaria se sostenga frente a las restricciones cambiarias) y en sectores beneficiarios del «modelo» que cuentan con la demanda protegida y alto componente importado en su función de producción.

3 ¿Qué impacto tendrá el ingreso de dólares adicionales en 2013?

El salto en el saldo exportable alcanzaría a 10.000 millones de dólares, a los que hay que sumar aproximadamente 4.000 millones de dólares adicionales por menores vencimientos de deuda en divisas considerando el caso de que en 2013 no se paga el cupón del PBI. Ese aire le permite a la política flexibilizar los despachos a plaza de importaciones consistentes con un crecimiento mayor de la economía y le da margen al BCRA para no avanzar en nuevas restricciones cambiarias limitando el impacto de la brecha sobre la tasa de inflación.

4 ¿Se abrirán las restricciones para comprar dólares?

No creemos que haya modificaciones en las medidas que ya existen. En todo caso, la duda es si se seguirá cerrando el grifo. La novedad es que habrá más dólares disponibles en la economía, con lo cual no se necesita la sobrerreacción de este año.

5 ¿Cómo cerrará el año el dólar?

El BCRA está acelerando la pauta de devaluación. El año pasado se movió un 7,5% y en lo que va de este año ya lleva el 8% y apunta a un dólar más cerca de $ 5 ($ 4,96 es nuestra estimación a fin de año). El próximo año probablemente la pauta de devaluación se ubique un par de puntos arriba del 15% o 16% de este año, con un dólar más cerca de $ 6 ($ 5,85 es nuestra estimación para fin de 2013). Lo que no vemos es al BCRA convalidando la brecha.

6 ¿Cuál es el impacto sobre la inflación?

Con un 2013 con cierta holgura en el frente externo que genere los dólares que va a demandar en forma indirecta la economía el próximo año (aún con la fuga de capitales y las remesas de utilidades prohibidas) y alguna suba en la tasa de interés que remunera al ahorro, hay margen para limitar el traslado de la brecha cambiaria a precios locales aun en un contexto de mayor cantidad de pesos en la economía. Sin embargo, con este frente externo incluso el equilibrio es delgado. El desarme desordenado del esquema de subsidios y/o un impacto más rápido sobre los precios de los transables (si se pretende cerrar más el grifo cambiario) pueden generar efectos de segunda ronda sobre la dinámica salarial que terminen rompiendo el intento inicial de evitar un escalón más alto de la tasa de inflación mientras se sigue usando el impuesto inflacionario.

7 ¿Cuál es hoy el tipo cambio de equilibrio?

En 2010 estaba razonablemente bien, el problema era la película con una tasa de inflación que triplicaba la tasa de devaluación y que lejos de intentar moderarse se siguió impulsando a partir de aumentos salariales que acumularon en 2010 y 2011 un 50% en dólares, mientras el tipo de cambio y las tarifas de servicios públicos se utilizaban como ancla. Tomando la inflación local y la de EE.UU., para mantener la competitividad de 2010, este tipo de cambio debería ser hoy más parecido a $ 5,2. Esto refleja que la brecha que existe hoy es la resultante de enviar toda la demanda a un mercado paralelo reducido, pero no tiene que ver con los fundamentos en la economía. El problema, en todo caso, es la película en una economía donde si bien el BCRA aceleró la pauta de devaluación, todavía la inflación se ubica algo por encima.

8 ¿Es posible que se produzcan más cambios en la política de subsidios?

Empezamos el año con una política de subsidios que intentaba segmentar la demanda y después del accidente de Once esa agenda se frenó. En el último mes volvió a ponerse sobre la mesa, aunque el esquema actual ya no tiene un objetivo social o económico sino que se intenta hacer transfiriendo directamente el costo a las provincias -Capital y Buenos Aires- donde está concentrado el grueso de los subsidios. Y estos distritos no tienen margen como para seguir financiando el esquema actual. Veremos cómo se avanza, pero por lo pronto el ritmo de crecimiento de los subsidios aminoró este año al 22% desde el 55% que crecieron en 2011 y no se descarta alguna baja nominal el próximo año. La estrategia de congelar el monto nominal de los subsidios como se anunció en el caso del transporte es correcta, aunque para que tenga efecto va a ser necesario avanzar más rápido en la segmentación de la demanda a partir de la información de la tarjeta SUBE. A su vez el último anuncio de política energética estuvo dado por la reducción de los subsidios a la energía a aquellos distritos que convaliden subas tarifarias en distribución. Si se avanza en este sentido, el aumento en las facturas de energía en la provincia de Buenos Aires, será sensiblemente mayor al requerido para sostener la operatoria de la distribución de energía, ya que también aumentará el costo de la generación que pagan los usuarios.

9 ¿En un año electoral, crecería más el gasto público en 2013?

No necesariamente, aunque tampoco esperamos una moderación significativa. Probablemente, la obra pública que este año se tomó un respiro, vuelva a pegar un salto en el año electoral, pero hay que ver cómo evolucionan los demás componentes del gasto. Las jubilaciones (35% del total) se empiezan a ajustar con una nominalidad del 31% anual frente al 38% vigente hasta marzo. Los salarios dependerán de la próxima paritaria, no exenta de conflicto, sobre todo en las provincias que arrancan con el salario docente en marzo. Los subsidios (16% del gasto), de mantenerse el objetivo anunciado, deberían subir poco y licuarse en términos reales, en tanto las transferencias discrecionales a provincias, probablemente mantengan el freno que muestran este año, explicado en gran medida por la caída del 60% en las enviadas a la provincia de Buenos Aires. Es que si bien, la reforma en la carta orgánica del BCRA asegura el financiamiento al Fisco, que perdió el superávit y no abrió el crédito, genera un deterioro creciente de la relación de convertibilidad con más pesos en la economía e iguales dólares en las reservas. Algo que no está exento de costos en una economía que tiene una demanda de pesos atada con controles y donde las tasas de interés siguen siendo negativas.

10 ¿La crisis en Europa tendrá un mayor impacto?

Es cierto que el comercio mundial se moderó por el frenazo en Europa y a la Argentina le impactó básicamente a través de Brasil, pero el canal financiero sigue siendo limitado, en tanto gracias a la sequía en EE.UU. y a las promesas de intervención de los Bancos Centrales estamos frente a los mayores precios de la cosecha de la historia. De todos modos estamos atados a la promesa de Mario Draghi de que hará todo lo necesario para salvar al euro frente a una situación de insolvencia en la periferia con enormes canales de conexión al sistema financiero. La política europea tiene las herramientas para poder acotar el riesgo sistémico, pero las viene manejando de forma imprudente o tardía. En nuestro escenario seguimos proyectando la continuidad del euro y varios años de estancamiento o crecimiento muy bajo en Europa.

11 ¿Cómo evolucionará el euro frente al dólar?