- A dos meses del 2do programa con FMI
- Indexación e Inercia inflacionaria complican
- El espejo del Tequila
- Escenarios Electorales
La segunda versión del programa con el FMI fue exitosa en frenar el riesgo de espiral inflacionaria en el que estaba entrando la economía frente al salto no controlado del dólar. La ampliación y aceleración de los desembolsos (que ya no son precautorios, sino efectivos) y la combinación de un apretón monetario y fiscal consistente con el “doble cero” alejaron las preguntas sobre la capacidad de la Argentina de hacer frente a los vencimientos de la deuda con el mercado hasta fines de 2019 y contribuyeron a estabilizar lo financiero.
El dólar bajó de $41 a principios de Octubre a $38,55 al cierre de este informe (luego de haberse acercado pero no tocado la banda inferior dos semanas atrás) en simultáneo a una tasa de interés de las LELIQs que bajó de 74% a 61,2% (de 106% a 84% la tasa efectiva anual), y que estaría habilitada para romper la barrera del 60% el próximo 3 de diciembre una vez que se publiquen los resultados del REM mostrando por segundo mes consecutivo una caída en las expectativas de inflación a 12 meses. Y esto se dio junto a un aumento agresivo en los plazos fijos (frente al desarme de las Lebacs y el incentivo a bancos a integrar todo el aumento en estos depósitos en LELIQs) y un estancamiento del crédito al sector privado sin una espiralización de la incobrabilidad (caída agresiva en el que va a empresas).
Sin embargo, encuestas mediante y con un mercado afuera corrigiendo, el riesgo país volvió a subir a 690 bps luego de haber tocado 600 un par de semanas atrás. Y esto se da con una curva de rendimientos quebrada donde la deuda que vence en 2019 rinde menos de la mitad de la que vence después de 2020, reflejando una enorme incertidumbre política en un contexto donde la mejora en los fundamentos (stock y flujo) no alcanza para dar vuelta el “overweight” del mercado.
En términos de stocks, el desplome del PIB en dólares espiraliza los ratios de endeudamiento, pero en términos netos se observa una caída en la deuda con el mercado como contracara del aumento en el endeudamiento con el FMI. En tanto, los pasivos remunerados del BCRA parten de niveles mucho más bajos luego de la corrida (cancelación con Reservas y licuación del stock). En términos de flujos, el shock obligó a un ajuste agresivo en los desequilibrios gemelos de la economía (fiscal y externo) y el programa financiero 2020 luce estresado sólo si el crédito sigue vedado para Argentina luego de casi dos años de cancelaciones netas con el mercado y una deuda con el FMI que empezaría a pagarse recién en 2022, obligando a quien tome las riendas a fines del próximo año a mantenerse dentro de un programa con el organismo.
Los números de la economía siguen dando horribles. El EMAE (proxy del PIB) en septiembre muestra una contracción interanual de 5,8% y los indicadores adelantados de octubre no mejoran. Los datos de empleo a agosto acumulan una reducción similar a todo el aumento registrado en 2017 y se esperan mayores caídas. Con esta dinámica el año cerraría con una contracción promedio del PIB en torno a 2,8%, consistente con un arrastre estadístico negativo para el próximo año en torno a 4% y una tasa de desempleo ya en dos dígitos. Los precios minoristas de Octubre confirmaron una inflación de 5,4% mensual, acumulando en 10 meses un salto de 39,6% y, si bien con el dólar bajo control se apunta a un noviembre más bajo (con cuatro semanas nuestro relevamiento de precios proyecta una suba de 2,9%), lo cierto es que el año terminaría con una tasa de inflación no muy distinta a 48%, la más alta desde 1991. Y que la inercia en una economía con no pocos contratos indexados y paritarias que están ajustando este año para compensar el salto inflacionario, plantean un desafío no menor al programa monetario/cambiario. Se anunciaron aumentos de casi 50% en las facturas de agua por red para 2019, difícilmente las provincias (que hoy deben hacer frente a los subsidios) puedan frenar los precios en transporte público de pasajeros como en 2017 y aún con los desagios en los senderos de precios del gas que había fijado el Ministro anterior y con la baja en el precio de compra de gas de CAMMESA, restarían subas en torno a 60% el próximo año en las facturas de gas y electricidad (incluyendo los aumentos en distribución y transporte pactados en la RTI). Obviamente éstos últimas dependen del sendero del tipo de cambio y en una segunda vuelta de la moderación de la inflación resultante, algo que hoy empieza a ocurrir a fuerza de una violenta contracción de márgenes minoristas en medio de una profunda recesión. “Por suerte” el precio del petróleo cayó 33% desde principios de Octubre (a us$51 el barril) frenando los aumentos en combustibles, lo cual suena contraintuitivo en un país que debe desarrollar “Vaca Muerta”.
Con buena parte de la economía indexada, la posibilidad para bajar las expectativas de inflación va a estar asociada fundamentalmente a la calma del dólar, algo que en un contexto de libre movilidad de capitales en un año electoral, con un mundo incierto y con poca o nula capacidad de intervención en el mercado cambiario va a estar puesto a prueba. Quedan los dólares remanentes del Tesoro que podrían empezar a venderse a partir de marzo (la disponibilidad de estos va a depender de que se sostenga el refinanciamiento parcial de las LeTes que empieza a darse a tasas más bajas), pero cuya venta, como mencionamos antes, complica las necesidades de dólares del Programa Financiero 2020. También habría alguna capacidad de intervención en el mercado de futuros, pero ambas son acotadas, sino se alarga el horizonte de la política, obligando al BCRA a mantener tasas muy altas durante todo 2019.
El equilibrio es delgado y el programa no está exento de riesgos en un contexto de libre movilidad de capitales, frente a un mundo incierto y con la sociedad “aguantando” la recesión mientras nos adentramos en un año electoral. Más allá de la estrategia en el manejo de la política económica, el azar y los aciertos o errores de los demás participantes en el armado político serán, como en el Juego de la Oca, determinantes para definir si el país adelanta o vuelve a retroceder casilleros durante 2019. La necesidad de un acuerdo político para alargar el horizonte de gobernabilidad sigue siendo imprescindible y la posibilidad de que éste se alcance en un año electoral, luce muy baja.
