- Bajando la nominalidad:
- Llegamos a Octubre ¿cómo sigue?
- Un diagnóstico, no necesariamente un camino
- Estimando el faltante de dólares
- Exportaciones agrícolas 2012: Ejercicio de Sensibilidad
- El Mundo:
- Europa jugando al riesgo moral en medio de una crisis bancaria
Las noticias que llegan de Europa respecto a la voluntad política para avanzar en la recapitalización de los bancos, cuyas carteras están atiborradas de deuda pública y privada de los países de la periferia, contribuyeron a estabilizar a los mercados que apenas un par de semanas atrás habían empezado a valuar una salida desordenada de Grecia del Euro, con las evidentes consecuencias sistémicas. Y aún cuando por ahora no hay medidas concretas para avanzar en este sentido, el anuncio coordinado entre los gobiernos de Francia y Alemania con el apoyo explícito del Gobierno norteamericano, en tandem con el salvataje al banco Dexia de Bélgica, volvió a reflotar la idea de que el prestamista de última instancia sigue estando y que la política puede evitar un nuevo evento como el de Lehman Brothers en septiembre de 2008. Algo que está en el análisis desde que arrancó la corrida contra Grecia en mayo de 2010, pero apoyado en paquetes que llegan tarde y con montos sistemáticamente menores a los necesarios. Con un BCE que, a diferencia de la FED, sigue priorizando la escasez de moneda, y sin un gobierno central con autonomía para tomar decisiones, cualquier medida demora, ya que requiere de la aprobación de cada uno de los parlamentos de los países que conforman el Euro.
La agudización del riesgo sistémico en torno a la zona Euro registrada en el último mes y medio y los temores a una recaída en el mundo desarrollado, generó un reflujo de los capitales hacia el centro, generando correcciones significativas en los precios de los commodities, monedas y acciones, con impacto directo sobre los países en desarrollo. Correcciones que si bien en los últimos días pegaron la vuelta, en vista del “acuerdo” alcanzado en torno a la necesidad de contener el riesgo sistémico en Europa, nos recuerdan que estos eventos existen, agregando incertidumbre sobre las proyecciones de Argentina para el próximo año en momentos donde la certidumbre política asociada al resultado electoral se combina con poca información sobre el rumbo de la política para el día después, y donde la inconsistencia temporal implícita en las políticas de cara a octubre aceleran la demanda de dólares. De cara a las elecciones, el BCRA sostiene el tipo de cambio entregando reservas, vendiendo dólares a futuro y convalidando la suba en las tasas de interés que financia la típica bicicleta entre la tasa y el dólar, pero como estrategia de mediano plazo podría fallar si no se modera la nominalidad de la economía.
Como venimos sosteniendo, seguimos creyendo que el Gobierno que llega con un inédito caudal político desde el arranque de la democracia tiene grandes posibilidades de lograr poner un tope en la discusión salarial, con un acuerdo de precios mediante que apunte al 18% en lugar del 30% alcanzado en paritarias durante 2011. Condición necesaria para moderar la nominalidad a la cual viaja hoy la economía. Si esto se logra, y en conjunto el gasto público (ajuste de tarifas mediante) y la cantidad de dinero van más en línea con este número, es factible proyectar un deslizamiento del tipo de cambio en torno a 12%. Esto es un dólar a 4,87 pesos a fin del próximo año, una economía en crecimiento (4,5%) con una inflación en torno a 18% y salarios en dólares moviéndose más en línea con la productividad. Este es nuestro escenario base, compatible con un déficit de 0,8% del PIB en la cuenta corriente, y alguna apertura al crédito. Ahora bien, si falla el freno a la nominalidad y los acuerdos salariales se negocian entre el 25/28%– algo que se va a saber ya en febrero cuando arranque la paritaria docente y cuando se anuncie la movilidad de las jubilaciones- la demanda de dólares va a continuar y en algún momento podría gatillar un corrimiento más brusco del tipo de cambio con una caída del salario en dólares y un freno a la economía. Creemos que en caso que falle el primer escenario el salto cambiario no ocurriría sino hasta después de la salida de la cosecha: dólar a 5,5 pesos a partir de julio/agosto, una tasa de interés arriba del 20% con un overshooting inicial para estabilizar la demanda de pesos, una economía que se contrae y un aumento de los precios minoristas en torno al 29%.
Quizás la diferencia fundamental respecto a situaciones pasadas es que si bien un corrimiento mayor del tipo de cambio tiene impacto evidente sobre el nivel de actividad, no tiene consecuencias en términos sistémicos con los bancos ni con la deuda pública, justamente en un mundo donde el problema son la deuda y los bancos. De hecho, en el escenario con más devaluación, se produce un reestablecimiento de los superávits gemelos y una mejora en la capacidad de pago, asociada al no pago del cupón del PIB en 2013 y a la licuación de la deuda indexada al CER. Esta característica, hace que parte de la fuga de capitales que estamos viendo, vuelva a la economía local vía depósitos en dólares, que dado que no tienen aplicaciones financieras forman parte de las reservas, y a activos del sector público denominados en dólares, abriendo en los hechos una ventanilla al crédito vía la ANSES. Ventanilla que estuvo funcionando en los dos últimos años, y que en medio de la volatilidad reciente en los mercados globales se achicó, pero no desapareció. Lo que sabemos no va a ocurrir en 2012 es una paritaria en torno al 30% con un dólar que se mueva sólo 9% y tasas de interés fuertemente negativas. No se repite la historia de 2011.
