Los primeros datos de mayo evidencian una dinámica económica frágil que contrasta con el optimismo oficial. Detrás de los promedios impulsados por los sectores dinámicos (minas y canteras, sistema financiero y agro), la actividad económica muestra una dinámica frágil, con sectores importantes (construcción, industria y comercio) que alternan meses buenos y malos sin consolidar una tendencia de crecimiento.
Frente a este escenario de estancamiento y en una semana donde el dólar global se fortaleció, el equipo económico convalidó una corrección al alza y controlada del tipo de cambio (+2,3%), lo que impulsó endógenamente las tasas de interés de las Lecaps de la zona de 1,8% mensual hacia la zona del 2% mensual.
La expiración de la posición vendida en futuros del Banco Central a mayo por aproximadamente USD2.000 millones en la previa a las elecciones de octubre pasado acotó el costo monetario del corrimiento del dólar. Ahora bien, así como hubo una intención de dejarlo correr, también hubo señales fuertes de contención para que el movimiento sea controlado.
En el mercado de títulos públicos dollar-linked, el miércoles hubo una fuerte intervención del BCRA reflejada en el volumen operado de TXV26. En un mercado que suele tener como volumen USD100 millones diarios, antes de ayer totalizó más de USD500 millones. Del mismo modo, en el margen se redujeron las compras de divisas del Banco Central al sector privado. En mayo, la intervención diaria promedio fue de USD137M y en la última semana del mes, USD190M. Esta semana, el promedio de compras apenas fue de USD98M. Acá también entendemos que el Banco Central eligió correrse para no sumarle más presión al tipo de cambio.
En resumen, buena parte de la caída en los contratos de futuros quedó compensada por las nuevas adquisiciones de cobertura del mercado en títulos DLK. A los VNO USD1.325 millones que emitió de DLK la Secretaría de Finanzas la semana pasada en la última licitación del mes, hay que sumarle los más de USD500 millones que vendió el BCRA a acreedores privados en el mercado secundario.
En el frente externo, si bien las reservas netas medidas bajo el acuerdo con el FMI muestran un alza acumulada en torno a los USD5.300 millones en lo que va del año frente a la meta de USD8.000 millones, al depurar los pasivos exigibles en los próximos doce meses —como el nuevo REPO (¿antes de su refinanciamiento?) y el BOPREAL— la acumulación efectiva resulta negativa en USD300 millones.
En el plano monetario, la esperada remonetización de la economía tras la compra de dólares del Tesoro que esta semana festejó los USD10.000 millones, sigue postergada. Los agregados monetarios continúan cayendo en relación al PIB, en el marco de una aceleración de la reconfiguración del fondeo bancario desde cuentas a la vista (no remuneradas) hacia plazos fijos y cuentas remuneradas.
Dicho de otra forma, la creación de depósitos tras la compra de dólares del BCRA opera, aunque en parte este aumento es licuado por la inflación mientras en simultáneo sin demanda de crédito (y bancos cautos que todavía están manejando la mora) deriva en un aumento de instrumentos del Tesoro y de Pases en el BCRA en un contexto donde desde fines de febrero la política prioriza tasas de interés interbancarias estables y negativas (20% TNA contra una inflación que sigue operando en 29%/24% TNA, consistente con una tasa de inflación proyectada para mayo según nuestro relevamiento de precios minoristas de 2,4% y una primera estimación para abril de 1,9%). En efecto la demanda de crédito sigue sin traccionar. En mayo la caída alcanzó a 0,6% mensual s.e., -1,9% los créditos para consumo, -0,3% los que tienen garantía real. Las líneas que traccionaron positivamente fueron las dirigidas a empresas, 0,7% real en mayo.
Finalmente, en materia fiscal, la recaudación tributaria interrumpió su racha de caídas reales interanuales al anotar una leve suba del 1,8% en mayo. Sin embargo, este resultado se explica de manera exclusiva por el extraordinario aporte del Impuesto a las Ganancias; sin este tributo, los ingresos habrían retrocedido casi un 9%, evidenciando el impacto de la apreciación cambiaria y la sostenida merma en los impuestos al comercio exterior e internos.
Internacional
La semana dejó dos señales centrales para el frente internacional. A nivel global, el escenario externo se volvió menos benigno. La escalada en Medio Oriente mantiene presionado el precio del petróleo y refuerza los riesgos inflacionarios, mientras la OCDE recortó sus proyecciones de crecimiento y advirtió que una disrupción energética prolongada podría combinar menor actividad con inflación más alta.
Los datos recientes de Estados Unidos, Europa, China y Japón apuntan a bancos centrales con menor margen para relajar la política monetaria. A esto se suman datos robustos del mercado laboral en USA que coordinaron el viernes una corrección de los mercados y una fortaleza del dólar y la reapertura del frente arancelario por parte de Estados Unidos.
En América Latina, se consolida una nueva fase de giro hacia la derecha, visible en los balotajes de Colombia y Perú, el reciente triunfo de Kast en Chile, y la próxima elección brasileña como principal test político. A diferencia del ciclo 2015/2018, el eje ya no pasa sólo por reformas pro-mercado y normalización macro, sino por una demanda más amplia de orden, seguridad, control migratorio y rechazo a las élites políticas tradicionales.