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En las últimas dos semanas, la saga en torno a la disputa entre Republicanos y Demócratas literalmente “cerró el Gobierno norteamericano” y vuelve a iniciarse la cuenta regresiva en relación a la suba del techo de la deuda condicionando el pago de sus vencimientos. Si bien la situación resulta impensable, teniendo en cuenta el rol del dólar como refugio mundial de valor; el “ruido autogenerado” deriva en una situación particular que contrarresta la “tranquilidad” resultante de los anuncios de Bernanke respecto a la continuidad de los estímulos monetarios que comentáramos en nuestro memo del 23 de septiembre y que puso coto al aumento en la tasa de 10 años, provocando una caída del costo fondeo de los emergentes, incluida Argentina.
Sólo frente a semejante desatino, lo local luce más tranquilo. Las noticias respecto a la salud de la Presidenta corrieron del centro del debate las elecciones legislativas de fin de mes cuyos resultados ya habían sido anticipados por las PASO de agosto. Pero no modifica los datos duros de la economía tales como la escasez de divisas o los problemas pendientes que deja la estructura actual de precios relativos. En este sentido, si bien seguimos considerando que el rumbo en los próximos dos años va a ser postergar cualquier corrección brusca, también seguimos creyendo que será dificil si no se avanza hacia un escenario de administración, cuya gradualidad y consecuente impacto sobre el crecimiento va a estar directamente condicionado por la mayor o menor disponibilidad de crédito externo. Teniendo en cuenta que los vencimientos de deuda en divisas en los próximos dos años ascienden al 60% del stock actual de Reservas Internacionales.
Esto último explica el giro que empezamos a ver en el Gobierno cuyo relato sigue enfocado en el desendeudamiento. Giro que está directamente relacionado a la necesidad de recomponer al menos parcialmente el balance del BCRA, deteriorado por el continuo financiamiento a un fisco que tiene 2 p.p. del PIB de déficit después de intereses y que financia 1 p.p. adicional en vencimientos de capital. En esta dirección entran: el acuerdo con el BID y el Banco Mundial para aumentar su fondeo a partir del compromiso de pagar los fallos pendientes con el CIADI, la extensión y maquillaje del “blanqueo” para que el BAADE consiga compradores, el “rediseño” de las estadísticas de precios y actividad con el “aval” del FMI intentando evitar la moción de censura y eventualmente un “artículo IV” que permita destrabar el arreglo con el Club de Paris sin pagar al contado, la renegociación de Repos con Basilea y el Banco de Francia, el intento de reflotar el ya anunciado acuerdo de swap de monedas con China, la vía libre para que Provincias y Empresas empiecen a buscar algún fondeo en el exterior, nuevos acuerdos de exploración en el yacimiento de Vaca Muerta con empresas privadas, y seguramente algún intento de la ANSES de colocar deuda via la venta de bonos en dólares en el mercado secundario tal cual se hizo durante 2010 y la primera parte de 2011.
No es que el crédito resuelva los problemas pendientes, pero sí amortigua la necesidad de anticipar el ajuste de precios relativos resultante del atraso cambiario (20%), pero fundamentalmente del atraso tarifario (500% si las tarifas aumentaran igual que el resto de los precios) en una economía donde la inflación ronda el 24%. Ajuste, que evidentemente será parcial y gradual, ya que su corrección lleva implícito o bien algún un salto inicial en la tasa de inflación (si las paritarias acompañan el aumento en el dólar y/o las tarifas) o bien una contracción del nivel de actividad si se logra el objetivo de retrasar salarios en términos de dólares y tarifas. Evidentemente, no hay a la vista un plan posible para coordinar un ajuste de precios relativos y al mismo tiempo bajar la tasa de inflación. Cualquier intento en este sentido, requeriría una caída brusca del salario o una caída del empleo, si se intenta estabilizar los precios de los bienes con una apertura de la economía. Evidentemente, la gradualidad luce como la mejor opción para la política, pero implica necesariamente una combinación de ahorro fiscal y alguna dosis de crédito que amortigue el deterioro del BCRA.
De algún modo, este corner es lo que está detrás de “la euforia” que empiezan a reflejar los precios de los activos financieros argentinos desacoplados del ruido externo, en un mundo que transita hacia tasas de interés más altas. Y en este sentido proyectar la propia brecha cambiaria requiere proyectar dos fuerzas que se contraponen. La primera es la asociada directamente al fetiche de la relación de cobertura de las Reservas, algo que tiende a deteriorarse dado el perfil de vencimientos de deuda mencionado. La segunda es la perspectiva que implica en términos de los activos locales la caída resultante en la deuda en divisas que flota en el mercado a 6% del PIB a fines de 2015, la perspectiva de corrección de precios relativos y el cambio en la institucionalidad que requiere un escenario de apertura al crédito como el que se perfila para cualquier alternativa de la política en 2016. Evidentemtemente, la tasa de interés del ahorro en pesos es el tercer factor que se requiere para estabilizar la brecha, algo que más tarde o más temprano, las necesidades de la política tenderán a llevar a niveles más neutrales con la inflación.
