Finalmente, tal como lo esperaba el mercado, la Reserva Federal de EE.UU. (Fed) puso una pausa en el ciclo de suba de tasas que había comenzado en la reunión de diciembre, frente a la volatilidad global en los mercados financieros y la ausencia de presiones inflacionarias.
Según el comunicado de la Fed, las condiciones en el mercado de trabajo siguieron evolucionando favorablemente a pesar de la desaceleración del nivel de actividad hacia el final del último trimestre del año pasado. Por otro lado, la Fed espera que la inflación continúe siendo baja en el corto plazo frente a la caída de los precios de la energía, pero sigue esperando una convergencia gradual hacia la meta del 2% i.a., una vez que los factores transitorios asociados al desplome del precio de la energía y de los precios de las importaciones se vayan diluyendo; mientras que la recuperación de los salarios vaya tomando envión frente a la llegada de la economía a la zona de pleno empleo.
Vale recordar que los mercados se ubican en un rango más elevado de volatilidad financiera como contra-cara de la incertidumbre en torno a los efectos del desarme de las burbujas en China, el desplome del precio del petróleo y la debilidad de los mercados emergentes, en un mundo donde el dólar se fortalece y los precios de los commodities ajustan a la baja.
Hacia adelante, la Fed podría ser aún más gradual en el proceso de suba de tasas respecto al escenario base delineado en diciembre pasado, cuando dejó la puerta abierta para 4 subas de 25 pbs para este año consistente con una tasa de interés de 1,375% proyectada para el final de 2016, si la aversión al riesgo en los mercados sigue fortaleciendo al dólar y, por lo tanto, erosionando la competitividad de las exportaciones netas de EE.UU. En los mercados de futuro de la tasa Fed Funds, la trayectoria alcista esperada para la tasa de interés que reflejan las expectativas del mercado va bien por detrás del escenario de proyecciones delineado por la Fed en diciembre pasado (que incorporaba 4 subas de 25 pbs). El desplome de la tasa de interés de los bonos soberanos a 10 años de EE.UU. hacia la zona del 2% como contra-cara de la aversión global al riesgo y de la ausencia de presiones inflacionarias es consistente con este escenario.
Estabilizadores del mercado
Frente a este contexto global, identificamos cinco estabilizadores potenciales de los mercados:
1) A diferencia de la crisis sub-prime, donde la caída en los precios de las viviendas licuaba el balance de los bancos produciendo una parálisis del crédito y un efecto riqueza adverso sobre los consumidores, la corrección del precio del petróleo si bien puede desencadenar eventos de default aislados en empresas apalancadas del sector, no tiene un impacto sistémico directo sobre los bancos.
2) Un mayor gradualismo en la normalización monetaria de la Fed. La convergencia desde abajo de la inflación a la meta de la Fed ha sido demorada por el desplome del precio del petróleo y de los precios de las importaciones, mientras que el fortalecimiento del Dólar frente al deterioro del contexto internacional configura un panorama más complicado para las exportaciones de EE.UU. Un mayor gradualismo en la suba de tasas ayudaría con estos obstáculos.
3) El rol de China como prestamista de última instancia, algo que en los últimos años ayudó a estabilizar la situación en Rusia, Venezuela, Argentina y la eventual competencia desde los organismos multilaterales.
4) Una recomposición estratégica de stocks de materias primas en China frente al desplome de los precios. En este sentido, la transición hacia un modelo de crecimiento con menor participación de la inversión debería tener un impacto más amplificado sobre los precios de los commodities industriales que fueron utilizados como insumos en el proceso de producción de los últimos años (cobre y hierro). En cambio, en el caso de los commodities agrícolas, la transición hacia una economía con mayor participación del consumo privado y de los servicios debería seguir sosteniendo su demanda estructural vis a vis el aumento de la participación de la proteína animal en la dieta de los consumidores.
5) El efecto-ingreso neto positivo que ejerce el desplome del precio del petróleo sobre la economía global bajo el supuesto de que la propensión marginal a consumir de los países importadores netos de petróleo resulte mayor a la de los exportadores netos.
Ventana para la Argentina
En Argentina, si bien el menor set de precios de las materias primas, la recesión en Brasil y el menor crecimiento de China, configuran un desafío desde el lado de la cuenta corriente externa en un mundo donde el comercio global continúa evolucionando muy lento; las bajas tasas de interés en los mercados, frente a los obstáculos que encuentra la Fed para apurar la suba de tasas, y la inyección de liquidez de los bancos centrales de la Zona Euro y Japón, abren una ventana para apalancar la economía partiendo de los bajísimos niveles de deuda en el mercado. En este sentido, la disponibilidad de capital externo para financiar la transición, con un equilibrio dólar-tasa de interés de pesos “amigable” para coordinar la puja distributiva y amortiguar el impacto negativo sobre el nivel de la actividad derivado de la corrección de precios relativos, permitiría al mismo tiempo moderar las correcciones fiscales necesarias.
En fin, el apetito por riesgo de los mercados -aunque más selectivo frente a la mayor volatilidad- y la baja deuda en el mercado podrían ayudar a escribir una historia de recomendaciones de compra en Argentina durante los próximos meses. ¿Será la TIR de los bonos soberanos de Brasil (hoy en un rango de 6,5%/7%) el nuevo “piso” de referencia para la tasa de los bonos locales de largo plazo (en torno al 8%), o bien, una tasa de interés más cercana al rendimiento de la deuda de México o Perú (en torno al 4%)?
Algo que, además del humor de los mercados internacionales, dependerá del rumbo de las negociaciones en Nueva York y la reposición del stay para abrir la cuenta capital (para así salir del default selectivo) y, en algún momento, de la consistencia fiscal de mediano plazo.
