- Después del Boden 15… menos liquidez, más solvencia
- Tres pasos para recomponer el capital de trabajo
- Agendas divergentes para corregir precios relativos
El pago del Boden 15 fue el último capítulo del desendeudamiento argentino. Capítulo que, como venimos sosteniendo, tiene ciertamente dos aristas contrapuestas: una situación de iliquidez generada por la caída de las Reservas Internacionales a la zona de US$27.500 millones y un aumento de la solvencia del Estado como contracara de una deuda del Tesoro en el mercado, que en divisas representa solo 7,2% del PIB en un mundo donde las tasas de interés seguirán siendo bajas, frente a una coyuntura de sobreendeudamiento público y privado de los países desarrollados.
Esta situación de partida plantea desafíos y oportunidades para la gestión que arranca. Desafíos, porque el deterioro del balance del BCRA -contracara del desendeudamiento sin superávit fiscal- requiere en el arranque de una estrategia de recomposición de las Reservas y más en general del capital de trabajo del país. Oportunidades, porque la situación de bajísima deuda de la cual se parte, en un mundo donde la liquidez va a estar disponible, brinda la posibilidad de avanzar, acotando la dominancia fiscal en la transición y evitando los tradicionales ajustes a los que estuvo sometida la Argentina en el pasado cada vez que asomó con fuerza la restricción externa. La existencia de controles de capitales permite que sea el BCRA, y no el mercado, el que defina el valor del dólar. Al respecto, vale recordar que los controles de capitales fueron los que limitaron la corrección brusca de la economía en 2012, frente a la aparición de la restricción externa. Dicho de otro modo, fue esta última y no los controles de capitales, los que pusieron un freno al crecimiento. Si bien es deseable ir reduciendo su incidencia a medida que se avance con las dos agendas planteadas (recuperación del capital de trabajo y de precios relativos), es erróneo pensar que sólo su eliminación permitiría conectar el crecimiento obviando el ajuste implícito en los niveles de actividad y empleo que esto generaría si se hace de inmediato y sin una agenda.
Como venimos sosteniendo, Argentina no tiene margen para acompañar las devaluaciones “competitivas” gatilladas por la fuga de capitales que enfrentaron nuestros vecinos. Dada la inercia inflacionaria de partida en la zona del 23% con el dólar y tarifas funcionando como semi ancla y la ausencia de un ancla nominal que coordine expectativas producto del esquema de financiamiento de los desequilibrios que adoptó el país en los últimos años, cualquier intento de corregir en forma brusca el tipo de cambio corre el riesgo terminar en una aceleración de la tasa de inflación, sin las ganancias en términos de competitividad buscadas al inicio.
Si bien la intención de recapitalizar al BCRA está al tope de las prioridades en todas las agendas que vienen, no ocurre lo mismo con el planteo respecto a cómo hacerlo. Ahí subyace una diferencia conceptual significativa, que se traduce en el contraste entre soltar los controles de capitales y dejar que el mercado defina el valor del dólar, frente a una estrategia de partida donde, sin soltar los controles de capitales, es el BCRA el que define el valor del dólar en un esquema de flotación administrada, mientras se avanza en la recapitalización de la entidad monetaria (fortaleciendo reservas con incentivos a la liquidación de exportaciones retenidas, repatriación de capitales voluntaria y acuerdos bilaterales) y en devolver rentabilidad a la exportación por las vías fiscal, de costos y crediticia. Evidentemente, el desequilibrio fiscal del que se parte requiere que la necesaria disminución de la presión impositiva a la exportación se financie dentro del propio presupuesto, lo cual implica una agenda.
La contracara de estas propuestas es la visión respecto a la situación actual de distorsión de precios relativos. En el análisis de un espacio político opositor, el argumento, es que el tipo de cambio representativo de la economía es el dólar marginal. Con esto sostienen que el Gobierno actual ya devaluó y que los precios de la economía ya están ajustados al dólar más alto, por lo que un salto en la paridad cambiaria oficial “no generaría un traslado a precios significativo y sí generaría impactos favorables sobre las decisiones de inversión”. Lo cual no es cierto.
Pero además, nada señalan sobre las causas que habrían permitido que los precios de los bienes transables se separen de los precios internacionales permitiendo que los márgenes ajusten y/o se sostengan frente a los mayores costos que genera el “atraso cambiario”. Por lo tanto, omiten que para que los precios de los bienes transables no ajusten a la devaluación debería en paralelo abrirse aceleradamente la economía, sin mensurar los violentos impactos en términos de empleo. Si bien existe una contradicción entre sostener precios libres y protección muy alta, también es cierto que el sinceramiento de precios “aumentando la competencia de prepo” ya ha demostrado en el pasado los elevados costos que genera en términos de empleo y destrucción de capacidad industrial instalada.
Aún peor, la visión respecto de la posibilidad de corregir precios permitiendo que sea el mercado el que fije el valor del dólar, no tiene en cuenta ni las consecuencias fiscales, ni las consecuencias en términos de desajuste tarifario ex post. Por un lado, el sector público está cada vez menos “largo” en términos de tipo de cambio producto de la caída en la base imponible de los impuestos al comercio exterior y el aumento en la incidencia de los subsidios dentro del presupuesto (de los cuales dos terceras partes tienen como componente el tipo de cambio). Y dado esto último, corregir de golpe el dólar aumenta en el arranque, y no poco, la distorsión tarifaria de partida de la economía dado que una parte significativa de los costos de la energía y el transporte son en dólares.
Es por esto, que los caminos para mejorar la competitividad del sector externo, necesaria para asegurar que la economía genere las divisas requeridas para evitar que el aumento en la deuda externa sea insostenible en el tiempo, requieren de un diseño que apunte a maximizar su eficacia. De aquí la propuesta de devolver rentabilidad por la vía fiscal –retenciones, reintegros y ROE- y en paralelo financiar los $70.000 millones de costo fiscal con una agenda de reducción de subsidios mal asignados y así evitar en el arranque el deterioro de las cuentas públicas.
Si bien que “todos los caminos llevan a Roma” puede ser cierto en determinadas circunstancias, errar en el diagnóstico y en el orden y magnitud de las medidas requeridas puede ampliar los desequilibrios de base y llevar a la economía o bien a una aceleración de la inflación (si sale mal la recomposición de precios relativos) y/o a una recesión profunda (paradójicamente como resultado de que “salió bien”). Por primera vez en décadas, las condiciones de liquidez global, la baja deuda del país luego del desendeudamiento de los últimos años y la posibilidad de alentar alguna repatriación de capitales permitirían intentar un camino intermedio que permita volver a dotar a la economía de las condiciones para crecer partiendo de los niveles actuales y sin retroceder previamente en el nivel de actividad. Para encarar el desarrollo argentino, remover la restricción externa figura al tope de la agenda.
