Cambio de época. El mundo tomó medidas inéditas para enfrentar la pandemia. La Argentina, en su medida, adoptó disposiciones con impacto acotado en la macro. Las decisiones que faltan.
El complejo engranaje de la economía en un mundo interconectado con mercados financieros globales que habían escalado hasta valores máximos a partir de un apalancamiento creciente fomentado en las tasas bajas de interés, se enfrenta ahora a un violento shock de oferta generado por las medidas que deben tomar los países para limitar la propagación del coronavirus. Shock de oferta que arrancó en enero pasado cuando fue China quien empezó a tomar medidas drásticas de aislamiento poniendo a ciudades enteras en cuarentena y rompiendo el abastecimiento de muchas cadenas globales de valor. Pero que hoy se extiende a una velocidad sin precedentes con países enteros en cuarentena y un mundo cerrando fronteras.
La reacción de los mercados fue escalando a medida que se iba conociendo la propagación de la pandemia y cuantificando los costos económicos asociados a las medidas que se fueron tomando para contenerla. La caída en la bolsa americana acumula 32% desde mediados de febrero, con una volatilidad que escaló a niveles que no habían sido vistos ni siquiera en la crisis de 2008/2009. Aún activos como el oro y los bonos del tesoro americano que en los inicios de la corrección funcionaron como refugio de valor, vieron en la última semana una caída en sus precios en un mundo donde la prioridad por la liquidez escaló.
La reacción de la política global para tratar de contener los costos económicos asociados a las medidas de aislamiento, también han sido impensadas no sólo por la magnitud sino también por la rapidez con la que los gobiernos las han ido adoptando. Todos los días se conocen nuevas decisiones desde la política monetaria y fiscal que intentan como prioridad sostener viva la estantería de la economía. Esto es mantener en pie los bancos y las empresas frente a un shock transitorio de oferta violento y un cambio radical también transitorio en la estructura de la demanda.
Por un lado, Bancos Centrales bajando agresivamente la tasa de interés hasta chocar con la tasa cero, inyectando enormes volúmenes de liquidez para limitar el contagio sistémico gatillado por el desarme de posiciones apalancadas y anunciando un nuevo programa de expansión cuantitativa coordinado. Por otro, una fortísima reacción de los gobiernos a través de medidas fiscales sin precedentes desde la segunda guerra mundial que incluyen distintas combinaciones de envío de cheques a las familias, reducciones impositivas, postergación del pago de hipotecas, servicios y alquileres con compensaciones estatales, moratorias impositivas y líneas de crédito ilimitadas. Incluso aparece la posibilidad de que sean los propios Estados los que intervengan en la función de producción de bienes, insumos y servicios críticos para manejar las escaseces durante la pandemia pudiendo intervenir en la inevitable reacción de los precios relativos frente a las distorsiones de mercado que genera la combinación de restricción de oferta con una retracción total de la demanda en muchos sectores.
La inyección monetaria y fiscal en el mundo desarrollado es inédita, y seguramente va a traer cambios abruptos en los engranajes del mundo una vez que esta historia termine. Pero mientras el avance de la pandemia continúa, no alcanza para evitar que la economía global entre en recesión. Recesión cuya magnitud dependerá de en qué medida, las decisiones de “distanciamiento social” hagan que la curva de contagios llegue a un tope como ocurrió en China y en Corea del Sur, y empiece a caer. Las proyecciones sobre el crecimiento global siguen ajustándose hacia abajo. En apenas dos semanas el IIF bajó la proyección del crecimiento global del 2,6% a 0% con China creciendo sólo 3,2%, Europa cayendo 2,8%, Japón 1,5% y USA 0,4%, y en todos los casos se incluye un trimestre de contracción brusca y un rebote fuere al trimestre siguiente.
Reflejos rápidos
La rápida reacción del Gobierno argentino que picó en punta en América Latina en tomar decisiones drásticas para contener la curva de contagios, con Alberto Fernández poniéndose al frente de la situación, le permite retomar la iniciativa luego del desgaste producido en los primeros meses de gestión. No sólo hay un enemigo externo del cual defendernos (“el coronavirus”), sino que también, éste va a ser el culpable del deterioro de la macroeconomía en los próximos meses caratulados como “economía de guerra”, en la que todo vale para minimizar los costos. Deterioro que hasta hace dos semanas estaba asociado al riesgo creciente de default dada la dilación en el manejo de la deuda, pero que ahora queda combinado con semejante shock de oferta y demanda que dependiendo de su duración agregaría una caída adicional a la economía de entre 1,2% y 3% que se monta sobre los escenarios previos que venimos manejando (sin default y con default en 2020).
Hasta ahora las medidas fiscales y de crédito compensatorias adoptadas esta semana son prudentes desde lo fiscal y con poco impacto desde lo “tangible”, pero el deterioro fiscal va a estar más asociado a la caída de la recaudación efectiva frente a la recesión y al corte en la cadena de pagos. En tanto, la expansión monetaria asociada para financiar el mayor agujero fiscal puede tener efectos más acotados sobre la inflación en las próximas semanas de los que podría haber tenido antes del coronavirus, aún si la brecha cambiaria se dispara.
Por un lado, el rezago tarifario claramente se modera con un barril de petróleo a 25 dólares y podría descomprimir dependiendo de cómo se manejen los subsidios al transporte y a la energía, aún en un contexto de dólar más alto. Por otro lado, no es esperable una disparada de la puja distributiva en esta coyuntura donde la prioridad de los sindicatos va a estar puesta en sostener los puestos de trabajo. Pero también, los controles gubernamentales con la ley de abastecimiento bajo el brazo que hace dos semanas parecían anacrónicos, hoy empiezan a ser adoptados por otros países y en el corto plazo podrían funcionar.
Es probable que en la transición la escasez se maneje con estas medidas. No luce una estrategia de mediano plazo una vez que la emergencia se diluya, quede la inyección monetaria y reaparezcan las pujas distributivas y la escasez. En este contexto, el manejo de la deuda debería hacerse rápido priorizando el pragmatismo para poder despejar los vencimientos de corto plazo intentando sortear el default, pero fundamentalmente limitando el deterioro creciente del balance del BCRA si en la transición sigue entregando dólares de las reservas y emitiendo pesos para los vencimientos que no se refinancian, además de financiar el salto en el agujero fiscal. Eventualmente se podría apelar al crédito no desembolsado del FMI o al uso del Swap acordado con China para recomponer reservas, si las especulaciones sobre la capitalización del FMI y el reparto de DEGs a países miembros (como el de 2009) no se produce.
Al igual que en el mundo la prioridad es atender la emergencia apuntando a sostener la estantería para que cuando esta desaparezca, la economía no quede tan destartalada.
