AJUSTE Y GOBERNABILIDAD
Semana cargada de novedades políticas y económicas, que confirman que el escenario todavía es frágil. Si bien en el corto plazo el programa económico está logrando recapitalizar un banco central quebrado vía un ajuste fiscal de ingresos y monetario en extremo contractivos y empezar a bajar la inflación, lo cierto es que todavía falta mucho camino por recorrer.
Desde lo político, el Gobierno sufrió un nuevo revés al ser rechazado en la cámara de Senadores el DNU 70/2023 con 42 votos en contra, 4 abstenciones y sólo 24 votos a favor. Para el rechazo definitivo falta que la Cámara de Diputados vote su aceptación o no, con lo cual prevemos que serán claves en las próximas semanas las negociaciones con los gobernadores dentro del marco del Pacto del 25 de Mayo (estimamos en 2 p.p. del PIB los ingresos perdidos por las provincias con los recortes vigentes aunque con una distribución no homogénea entre ellas). La clave también pasará por la unidad de la UCR y lo que suceda con el bloque Hacemos.
Tras el shock inicial, la inflación se desaceleró más de lo esperado en febrero (13,2% mensual, 276% interanual), principalmente por un menor nivel de inflación en el interior del país respecto al GBA (15% mensual, en línea con nuestro relevamiento de precios minoristas -RPM-). En marzo el RPM se ubica en 13,5%, a partir de subas en esparcimiento, educación e indumentaria que contrapesan la fuerte desaceleración de alimentos. La postergación de las tarifas de gas y transporte podrían impulsar hacia abajo el índice.
Desde lo financiero, el Gobierno logró diferir gran parte de los vencimientos de la deuda en pesos de 2024 con un canje de deuda que abarcó el 75% de los compromisos anuales que restaban. El éxito se debió al canje del sector público, dado que la participación privada fue baja (sólo 6% de los canjeado). Según el Gobierno la medida permite un ahorro de 0,1% del PIB por menores pagos de intereses, al ser cambiados por deuda CER.
Dentro de lo fiscal, el Gobierno volvió a conseguir un superávit financiero en febrero pasado ($0,3 billones), consolidando lo sucedido en el primer mes del año. Si bien en términos reales los ingresos retrocedieron 6,3% interanual, un retroceso de 36,4% (también real) del gasto posibilitó la mejora. En el acumulado de 12 meses el gasto pasó de 19,9% del PIB a tan sólo 18% del PIB, incluso por debajo de los niveles de gasto de la consolidación fiscal de Macri. Los ingresos, por su parte, se sostienen sin grandes cambios y el déficit primario se redujo a tan sólo 0,8% del PIB.
El mayor saldo comercial y la postergación de los pagos de las nuevas importadores permitieron que las compras de dólares del BCRA se sostengan. Acumularon más de USD1.000 millones por segunda semana consecutiva (USD2.117 millones en lo que va de marzo) y USD10.600 millones desde la llegada del Gobierno. Ello permitió que las reservas internacionales netas mejoraran en casi USD9.000 millones, para situarse hoy en torno a los USD-2.500 millones.
Frente a la mejora del frente externo, una situación contenida de los dólares financieros y la desaceleración de la inflación, el BCRA anunció la reducción de la tasa de política monetaria de 100% TNA a 80% TNA (de 171,5% TEA a 122,4% TEA). Dichas medidas confirman que la estrategia del gobierno continúa siendo “ordeñar” el overhang monetario todo lo posible con tasas reales negativas, permitiéndole recortar la emisión endógena de pesos en $530.000 millones por mes.
En este contexto venturoso, el presidente volvió a hablar sobre una posible salida del cepo a mitad de año, y vuelve a aparecer la noticia de un nuevo programa con el FMI que adicione fondos frescos a la economía, algo que difícilmente ocurra sino se avanza en un consenso político que permita pasar las reformas por el Congreso. De este modo, lo que suceda en las próximas semanas será probablemente el factor más relevante para poder definirlos escenarios económicos que se vienen.
INTERNACIONAL
Un tema central hasta ahora en 2024 ha sido la reducción de las expectativas de recortes en las tasas de interés de la Reserva Federal. De hecho, la tasa de política monetaria implícita en el mercado de opciones para finales de 2024 se sitúa de nuevo en los máximos alcanzados a finales del año pasado. En la antesala de la reunión de la semana próxima el mercado descuenta tres bajas de tasas para este 2024.
Sin embargo, no deberíamos sorprendernos por un sesgo más hawkish en el Dot Plot, con el simple hecho de que dos de los miembros del comité cambien su previsión a dos bajas alcanza para que la mediana se corrija al alza. Algo que impulsaría aún más los rendimientos del Tesoro. Hoy, el rendimiento a 10 años ya ronda el 4,3%, muy por encima de donde terminó el año pasado (3,9%). Una inflación que vino por encima de lo anticipado (3,2% interanual y 0,4% mensual) puso en evidencia el reto que enfrenta la Reserva Federal en el tramo final para llevar a la inflación de vuelta al target. Al mismo tiempo, en el mercado laboral sigue habiendo señales mixtas para los policymakers. La economía sigue sumando puestos de trabajo, aunque a un ritmo menor que en los meses previos y con correcciones a la baja en dichas cifras, mientras que la tasa de desempleo ve un leve repunte a 3,9% frente al 3,7% previsto. Estos son los motivos detrás del reacomodo de las expectativas plasmado en la curva de futuros sobre la tasa Fed Funds.
