Volvimos al mercado internacional, pero no hubo fiesta
Luego de 7 años, el país accedió al mercado internacional con la emisión del primer tramo de un bono a tasa fija en pesos ley local, pero suscripto en dólares y se espera esta semana se avance con el segundo tramo del Repo por USD2.000 millones. El mercado no festejó el resultado. La tasa de 29,5% (TNA) para un bono a 2 años, extensible a 5 años (dado que la opción de rescate a los dos años la tiene el comprador) es extraordinariamente alta si la pulverización de la inflación en 2026 que sostiene el Presidente, fuera creíble. Con rendimientos de los bonos CER en torno a 9,5/10% y de los bonos hard-dollar entre 11% y 12%, la tasa pagada en la licitación incluye expectativas de inflación/depreciación en torno al 21/18% anual.
La mayor incertidumbre se volcó en el mercado cambiario, donde las autoridades empezaron a intervenir la previa a la colocación, llevando la posición de diciembre (al cierre del viernes en $1.350) a un mínimo de $1.240 el 8 de mayo pasado. La presión en el mercado cambiario de los últimos días estuvo impulsada por una demanda de provincias (CABA, Córdoba y Salta por USD400 millones) para pagar cupones y probablemente demanda de cobertura para calzar los contratos de NDF que los bancos ofrecieron a quienes compraron el nuevo bono.
Recordemos que con esta intervención en futuros y con el aviso de que no iba a comprar dólares arriba de $1.000 el Gobierno buscó recrear la curva de tasas en pesos del tesoro y expectativas de devaluación en Rofex que había antes del desancle de expectativas de marzo en un esquema de “flotación administrada” El objetivo bajar la inflación que según nuestro relevamiento de precios minorista en mayo se acerca a 2% y en junio (si mantienen anclado el dólar) podría perforarlo hacia abajo.
Con esta intervención el Gobierno incentivó a los bancos a soltar los dólares (en abril USD2.670 millones según el BCRA) buscando sumar oferta en el MULC. Estos dólares, sumados a la mayor oferta de exportaciones (por la eliminación del Blend) los que financiaron la compra de dólares de las personas humanas y la eliminación de la brecha via arbitraje. Entre ambos mercados se estima que las personas humanas realizaron compras por USD2.400 millones (si sumamos a los billetes lo enviado al exterior) y USD3.100 millones si sumamos la intervención en la brecha en la previa al acuerdo en abril. De estos, poco más de una tercera parte quedaron depositados en el sistema.
En mayo la posición abierta en contratos de futuros aumentó en USD2.100 millones. La pregunta es, cuanto está dispuesto el Gobierno a aumentar esta exposición para tratar de sostener el anclaje cambiario con la cuenta capital abierta a las personas humanas en meses de menor estacionalidad en la oferta exportadora. La apuesta sigue siendo a que los dólares que demanden los particulares queden en el sistema, a que el programa “tus dólares, tu decisión”, todavía en ascuas cupones, empiece a mover los dólares del colchón hacia el sistema, y que el pago de los de julio, se reinvierta en bonos contribuyendo a comprimir el riesgo país en un contexto donde el gobierno da por ganadas las elecciones de octubre (previo paso en PBA en septiembre) después del triunfo en la CABA.
Desde los pesos, el Gobierno consiguió rollovear los vencimientos del mes, aunque la parte emitida en dólares deberá ser cancelada con los pesos que tiene el Tesoro depositados en el BCRA (los originados en el giro de utilidades). Para lograr la renovación, el Tesoro debió convalidar precios por encima de los del mercado, siendo el corte más bajo en torno a 2,6% mensual efectivo.
Finalmente, el goteo de la coparticipación a las Provincias muestra una caída en los ingresos superior al 20% en términos reales. Si bien en general mayo es un mes de recaudación elevada, este año el impuesto a las ganancias juega en contra producto de la elevada base de comparación de 2024.
Internacional
La disputa sobre los aranceles de Trump ha entrado en una nueva fase legal. La Corte de Comercio Internacional determinó que los aranceles impuestos bajo la Ley de Poderes Económicos en Caso de Emergencia Internacional eran ilegales, argumentando que el déficit comercial persistente y la crisis del fentanilo no constituían una “amenaza inusual y extraordinaria”. Sin embargo, la corte federal de apelaciones restableció temporalmente los aranceles hasta emitir su fallo definitivo el 9 de junio. Si la apelación fracasa, el gobierno estadounidense aún tiene alternativas para imponer aranceles.
El impacto financiero podría ser significativo. Si los aranceles se declaran ilegales, el gobierno podría tener que reembolsar aproximadamente USD13.700 millones recaudados, de los cuales USD7.900 millones corresponden a importaciones desde China y Hong Kong. Paralelamente, las negociaciones comerciales siguen en marcha. India ofreció reducir aranceles en bienes no agrícolas para evitar un aumento recíproco del 26%, con la meta de alcanzar 500.000 millones de dólares en comercio bilateral hacia 2030. En Europa, a pesar de las tensiones, avanzan las conversaciones sobre cooperación en sectores clave como semiconductores, acero y aeroespacial.
Las relaciones con China han vuelto a deteriorarse luego de que Trump acusara a Beijing de incumplir un acuerdo comercial. La Oficina de Comercio de EE.UU. señala que China ha demorado intencionadamente la reducción de aranceles. Sin embargo, la reacción de los mercados fue contenida, con el S&P500 cayendo apenas un 0,3%. Esto sugiere que la guerra comercial ha perdido su impacto inicial. Desde el punto de vista fiscal, los aranceles no solo buscan corregir desequilibrios comerciales, sino también generar ingresos. La posible eliminación de estos ingresos podría intensificar el debate sobre la sostenibilidad de la deuda estadounidense y provocar nuevas ventas de bonos del Tesoro.
