Hasta el último dólar ¿En serio?
Siete días después de la derrota en la PBA y cuando todavía faltan 24 días hábiles para la elección del 26 de octubre, el precio del dólar tocó la banda superior, transformando el esquema de nuevo en un crawl al 1% mensual, pero ahora con el BCRA vendiendo agresivamente divisas que no tiene mientras la oferta del agro literalmente se corrió.
En apenas tres días el BCRA tuvo que desprenderse de USD1.110 millones pero con una dinámica exponencial (USD53 millones el miércoles, USD379 millones el jueves y USD678 millones el viernes) y una venta de futuros que llevó el interés abierto a USD8.440 millones (USD1.100 millones más que lo que había el viernes previo a la elección). Recordemos que las reservas brutas se ubican en USD39.259 millones, las reservas líquidas (excluyendo el Oro y el Swap Chino no activado) en USD17.235 millones y las netas según la definición del FMI son negativas en USD10.140 millones. Dicho de otra forma, las reservas líquidas no son propias y cada dólar que vende el BCRA acelera las dudas sobra la capacidad de pago de la deuda.
El haber tocado la banda superior aceleró el sell off de activos locales, la dolarización de los depósitos (de los cuales una parte importante sale del sistema) y exacerbó una demanda de dólares que desde el miércoles empieza a ser abastecida por el BCRA. Las acciones valuadas al CCL cayeron 13% en la semana, y acumulan una caída de 55% desde los máximos de enero pasado. Los bonos locales perdieron más de 18%, mientras que los bajo la ley NY retrocedieron 15% con paridades cercanas al 50% y un riesgo país de 1442 pbs. Los bonos en pesos nuevamente estuvieron vendidos y las tasas pasaron del 3% al 5% TEM, con subas entre 150 y 200 bps compradas con las previas a la elección. Con datos al 16 de agosto el M2 transaccional (circulante más cuentas a la vista no remuneradas) cayó 7,1% semanal, si uno proyecta los últimos tres días con la venta de dólares del BCRA, hay al menos 3,5% de caída adicional.
Aun así, tomando el dólar mayorista de $1475 del viernes, el M2 transaccional alcanza a USD33.000 millones, el M2 total (incluyendo además las cuentas corrientes remuneradas) a USD49.000 millones y el M3 (incluyendo también los plazos fijos) a USD98.000 millones. Esto no tiene en cuenta la monetización potencial de los vencimientos de pesos de la deuda del Tesoro con el mercado, recordemos vencen $9,2 billones antes de la elección (USD6.200 millones) y $33 billones (USD22.000 millones) hasta fin de año. Queda claro que pesos hay, y sin cepo de facto y frente al riesgo de anomia que coordinó la elección, la “demanda de pesos” se corrió.
Frente a esta disyuntiva aparecen dos posibles respuestas, ambas políticamente incorrectas sobre todo en la previa a la elección que sigue siendo binaria para el mercado.
La primera es volver a poner restricciones a las personas. De hecho, en la semana se intentó achicar el rulo limitando la operación a accionistas, directores, síndicos y gerentes (y sus familiares), coordinando una brecha que el viernes se ubicó en 5%. Esto generó una “democratización” del rulo a los minoristas que empiezan a comprar dólares vía homebanking y los venden en el Mep en un contexto donde las nuevas tecnologías lo hacen cada vez más fácil.
La segunda es sacar la banda y flotar. La pregunta que aparece frente a esta segunda opción es: ¿Cuál es la combinación dólar-tasa que permite pagar la deuda al contado con la cuenta capital abierta? Vencen USD3.200 millones del Tesoro y BCRA en 2025 y otros. USD19.000 millones en 2026. Aun cuando hoy el tipo de cambio real multilateral es 30% más alto que los mínimos alcanzados en mayo (5% más alto que el de la salida del cepo de Macri) y el deterioro en la cuenta corriente empieza a revertirse (en agosto el superávit comercial alcanzó a USD1.400 millones), sin anclaje de la política que aleje el riesgo de default, el riesgo de retroalimentación negativa que coordine una escalada dólar-tasa es muy alto.
En este contexto el ministro y el propio presidente confirmaron que están en tratativas con el Tesoro de USA para conseguir financiamiento que permita descomprimir el frente externo al asegurar los vencimientos de enero y julio (USD7.200 millones). Es cierto que sino se pone un piso al precio de los activos, y esto sólo se puede conseguir asegurando los pagos, (o comprando bonos hasta que el mercado se convenza y descomprima el riesgo país), la presión sigue de largo y no hay dólares suficientes para sostenerlo. Pero también es cierto que, si no se resuelve la política, no hay un escenario posible de acceso al crédito aun asegurando los cupones de 2026.
Durante el fin de semana las noticias respecto al avance en las tratativas con el Tesoro escalaron y al cierre de este informe Scott Bessent firmó un tuit que asegura se esta trabajando en la asistencia y mañana se reúnen él y Trump con el Presidente Milei. Resulta poco creíble que el Tesoro de USA desembolse fondos para defender esta paridad cambiaria. Y resulta poco creíble que el gobierno acepte soltar el dólar antes de la elección. Vale recordar que tanto en el caso de México 1995 como en el caso de Uruguay 2002, los dólares de la Línea de Liquidez del Tesoro se devolvieron rápidamente con los desembolsos del acuerdo con el FMI, algo que hoy no es evidente, sobre todo si se usan para defender la paridad cambiaria y la lectura del mercado detrás de la elección de octubre no acompaña. Al final de cuentas, esto sólo se estabiliza si se logra baja el riesgo país y empezar a refinanciar los vencimientos de la deuda a tasas razonables y esto requiere una recalibración e la economía y de la política.
Por lo pronto, al cierre del informe se anunció una baja a cero de las retenciones hasta el 31 de octubre buscando acelerar la liquidación preelectoral hasta USD7.000 millones en una suerte de “dólar soja”. Dólares que seguramente se van a demandar por la ventanilla de al lado, mientras se erosiona el frente fiscal en un contexto recesivo con una pérdida de ingresos de hasta USD1.400 millones.
