¿INCÓMODOS CON LA VOLATILIDAD DE TASAS?
En la última semana la prioridad del equipo económico pareciera haber girado en el margen. Tanto el Tesoro como el BCRA soltaron pesos en la economía buscando descomprimir las tasas. Esto ocurre después de dos meses donde el Tesoro se ocupó de retirar en las licitaciones todos los pesos que emitía el BCRA por la compra de dólares, manteniendo estable la base monetaria y coordinando una alta volatilidad en las tasas cortas (Caución y Repo).
En la previa a la licitación, el BCRA estuvo comprando bonos y emitiendo pesos dando liquidez al mercado por $1 billón de pesos. A esto se sumó un Tesoro que en la última licitación sólo refinanció el 93% de los vencimientos liberando $0,4 billones adicionales. Con esto se revirtió el sesgo contractivo que hubo hasta el 13 de febrero donde la base monetaria había caído en $1,8 billones respecto al último día de enero; ahora la caída es de solo $0,4 billones y las tasas de Repo y Caución volvieron al 20%.
En la licitación optaron por no dar instrumentos a tasa fija. El Bono más corto -en donde estuvo concentrado el 57% de la licitación- fue una letra indexada a la inflación a mayo con una tasa de interés de sólo 1,9% que contrasta con el 7/9% de las letras más largas. La decisión de generar escasez de letras cortas a tasa fija y en simultáneo sobreofertar la letra corta en CER implica una inflación break even que se mantiene en torno al 3% mensual hasta mayo para luego caer 2% mensual desde junio. Nuestra proyección del RPM para febrero sigue en torno al 3%, marzo entendemos podría ubicarse en torno a 2,6/2,7% y en abril se acercaría a 2%
En paralelo, el Tesoro volvió a comprar dólares en el MULC. Aunque el martes, día del fixing del dollar-linked de febrero, vendió USD24 millones en el agregado (BCRA compró USD48 millones y el Tesoro vendió USD72 millones de los USD126 millones que había comprado el día anterior). A partir de entonces el dólar fue subiendo $10 diarios hasta cerrar la semana (y el mes) en $1.397. A esa demanda de dólares se le sumó la de aquellos que compraron dólares para entrar a la licitación del nuevo bono hard-dollar.
Con este movimiento el tipo de cambio real multilateral volvió a 90 (base 100 el día después de la salida del cepo de Macri) después de haber tocado 87 a principios de la semana y 103 en medio de la corrida pre electoral.
Con menos pesos en la cuenta del Tesoro en el BCRA y la necesidad de conseguir los dólares para los compromisos en moneda extranjera, el Tesoro optó por licitar directamente un bono en dólares aprovechando la baja tasa en dólar MEP, a la cual se le suma el incentivo del canje y el rulo.
El nuevo bono es bullet, vence en la semana posterior a la primera vuelta de la elección presidencial de octubre de 2027 y paga un cupón mensual del 6% TNA. Se anunció una emisión de hasta USD2.000 millones de dólares de a tramos de USD250 millones en forma quincenal. Hubo ofertas que sobrepasaron lo adjudicado, en la primera vuelta quedaron poco más de USD700 millones afuera y en la segunda vuelta, a un precio ya establecido, unos USD250 millones no fueron adjudicados. El precio se ubicó por encima de la par y la TIR de corte cerró en 5,89%, consiguiendo el Gobierno un fondeo por USD251 millones. Después de esto el Tesoro se quedó con $5 billones y USD330 millones depositados en el BCRA. En los próximos cuatro meses se sigue concentrando gran parte de los vencimientos en pesos (vencen en promedio $15,6 billones hasta junio) sin embargo, con la descompresión en las tasas y la oferta de dólares al momento, el Tesoro debería tener licitaciones más fáciles donde pueda pensar en extender plazos. En este contexto se anunció la renuncia del Secretario de Finanzas.
La actividad, de acuerdo al EMAE, tuvo una suba sorpresiva de 1,8% mensual en diciembre según la medida desestacionalizada, traccionado principalmente por la suba de la cosecha de trigo. De esta forma, acumula un crecimiento del 4,4% frente a 2024 y corrige hacia arriba el arrastre para 2026. En la publicación de noviembre, el arrastre estadístico del crecimiento para 2026 era del 0%, mientras que con el dato positivo de diciembre este cambia a un 2% si se toma el valor de diciembre para todo 2026 o a 0,8% tomando solo el último trimestre. La suba no se debe solo al dato alentador en el último mes, sino que también a las correcciones para abajo realizadas entre los meses de marzo y junio.
Internacional
Los granos operan hoy en un equilibrio de abundancia relativa, lejos de los máximos post-pandemia y con menor prima estructural de riesgo. La cosecha récord proyectada en Brasil en soja, stocks aún cómodos en maíz y una oferta global holgada en trigo limitan subas sostenidas, mientras que el clima en Sudamérica y las tensiones en el Mar Negro explican la volatilidad reciente.
El mercado no está en modo escasez sino en reordenamiento de posiciones: la principal fragilidad es el frente climático y el inicio del próximo ciclo productivo en el hemisferio norte. Cualquier deterioro en rindes o interrupción comercial podría reactivar rápidamente la prima de riesgo.
