- Tarifas, Subsidios e Inflación
- La promesa del segundo semestre
- Créditos hipotecarios indexados
La visita del Presidente de los Estados Unidos, la derogación de las dos leyes que bloqueaban la salida del default y el visto bueno de la Cámara de Apelaciones al fallo del Juez Griesa, confirmaron que el país volvió a la agenda internacional necesaria para financiar con crédito los desequilibrios de los que parte la economía. Casi sin tiempo para los festejos, con un dólar bajo control en el inicio del ingreso de los dólares de la soja y un BCRA que asegura “mantener las tasas de interés altas (la tasa de la Lebac a 35 días en 38%) mientras la tasa de inflación no muestre un nivel y una velocidad de descenso compatible con los objetivos de la institución” (aún no especificados) el Gobierno retomó la agenda de corrección de tarifas con aumentos en las facturas de Gas y Agua por red que se suman a los de transporte en el AMBA (colectivos trenes y subtes) y a los de los combustibles (incluido el GNC), asegurando en abril un piso de inflación (sólo por corrección tarifaria entre 5 y 7 p.p. dependiendo del índice) y un arrastre para mayo en la zona de 0,5 p.p. Si bien se anunciaron esquemas de tarifa social, para quienes ya la tenían el anuncio significó un aumento no muy distinto del general.
Tomando nuestra proyección de abril, la inflación acumula 20% desde que arrancó el año, 27% desde fines de octubre (cuando se empezó a filtrar a precios la expectativa de devaluación luego del resultado en la primera vuelta), según nuestro Relevamiento de Precios. Hacia adelante, la dinámica va a depender de la consistencia de la política monetaria para moderar los efectos de segunda ronda, y de su capacidad para, con tasas de interés muy altas, coordinar un ingreso de capitales que contribuya a estirar la calma del dólar observada en los últimos días -una vez que los excedentes de la cosecha gruesa disminuyan-. Paradójicamente, y frente a una inversión que responde con “delay” en un mundo donde el comercio no crece, Brasil está en recesión y el mercado doméstico se contrae frente a la caída en los salarios reales, la suba en las tasas de interés y el miedo a perder el empleo, atrasar un poco el tipo de cambio y con ello mejorar desde el piso de abril/mayo la capacidad de compra de los salarios ayudaría en el segundo semestre a moderar la recesión y la inflación, ambas necesarias para el Gobierno de cara al 2017. Para que el escenario resulte sostenible, la corriente de capitales tiene que ser significativa, algo que pone un límite a la baja de la tasa de interés en pesos requerida para amortiguar el costo para el BCRA de intentar bajar la inflación sin resultados inmediatos sobre el déficit fiscal. Dicho de otro modo, si bien la tasa de interés en dólares está bajando, la tasa de interés necesaria para sostener la demanda de pesos no luce consistente con traccionar proyectos de inversión. Al mismo tiempo, aun suponiendo que se consigue sostener la demanda de pesos con un dólar más atrasado y una tasa de interés nominal más baja, el resultado es una señal de precios peor para aquellos sectores económicos impulsados en el inicio de la gestión.
Al respecto, un comentario que hace a la consistencia propia del marco económico. Desde el vamos, dadas las fuertes distorsiones heredadas, corregir era complicado, por lo que se requería una coordinación de la política económica. Coordinación que, en nuestro informe de enero, representamos con un triángulo cuyo sostén estaba dada por la apertura de la cuenta capital y los tres vértices eran el equilibrio dólar-tasa de interés, el manejo de las pujas distributivas y la corrección del déficit fiscal. Cuatro meses más tarde, todo indica que el frente externo marcha bien; colocación de deuda mediante, Argentina va a salir del default técnico y las Provincias y Empresas van a poder colocar deuda en el mercado. Por lo pronto, la Nación anunció que luego de la colocación de hasta US$15.000 millones para cerrar el acuerdo con los holdouts y pagar los cupones trabados hasta ahora, no volvería a los mercados internacionales, por lo que la brecha remanente, será cubierta con pesos y/o dólares en el mercado local. Dada la magnitud del desfasaje, es muy probable que se avance en un esquema de repatriación de capitales en la segunda mitad del año para ayudar a la estabilización de la macro requerida por la política. Si este es el escenario, es esperable una desaceleración de la inflación a partir de junio y en consecuencia una moderación de las caídas en la comparación interanual consistente con una recuperación en el margen desde los mínimos a ser alcanzados en abril/mayo. Esta dinámica es consistente con una caída del PIB de 2,3% en todo el año y una tasa de inflación en torno a 36% i.a. en diciembre, aunque más parecida a 20/22% cuando se anualice la inflación a fin de año
Ahora bien, más allá del alivio que implica la apertura de la cuenta capital y que, como generalmente ocurre cuando estas historias financieras arrancan, puede extenderse -y no poco- en el tiempo, la corrección de las distorsiones heredadas se demora, por la falta de coordinación entre el manejo de los tres vértices del triángulo mencionados. Las correcciones tarifarias anunciadas, están lejos de ser llamadas graduales (agregan 8 p.p. a la inflación en forma directa), pero al mismo tiempo tienen un impacto fiscal acotado (en torno a 1 p.p. del PIB). En parte, porque la devaluación de la moneda espiralizó los costos en pesos de los subsidios (sobre todo los energéticos), pero al mismo tiempo porque el manejo de la política energética priorizó las transferencias a las empresas por sobre las transferencias al fisco para acotar la brecha fiscal. Esta situación que, en promedio en el caso de las empresas de servicios (distribución y transporte) podría justificarse dado el rezago que acumulan en los últimos años, es bien distinta cuando se analiza el precio del gas. Según nuestras estimaciones, de los US$3.500 millones que implicaría el nuevo precio que pagarían familias y empresas, sólo una tercera parte iría a reducir las erogaciones del fisco, mientras que el resto lo haría a las empresas del sector que ya reciben un precio de US$7,5 el millón de BTU por la oferta nueva (régimen que proviene del gobierno anterior y que puso límite al desplome en las Reservas que había generado regalar el gas durante los primeros años de la gestión), y que a partir de ahora recibirán, por parte de la demanda, cerca US$5 el millón de BTU (en vez de US$2,6) por la oferta vieja, bien por encima del cotización del Henry Hub de US$2 (precio de referencia del gas natural en América del Norte). Aumento que vuelve a impactar los costos de la energía eléctrica y por ende o bien sube la cuenta de subsidios o bien implica un nuevo aumento sobre las tarifas eléctricas.
En resumen, el grueso del aumento en el precio del gas tiene alto impacto sobre la inflación y sobre los costos de las empresas (con los nuevos precios de cuenca que se fijaron la viabilidad de la petroquímica de exportación queda en cuestión, mientras que la local posiblemente deba recurrir a precios internos más altos para producir), con bajo ahorro fiscal como contracara de una transferencia de recursos de las familias y empresas al sector petrolero, muy por encima de los precios internacionales del gas y más en línea con la paridad de importación (cerca de US$·3 el contrato con Bolivia y US$4,5 el contrato de gas licuado, US$5,5 cuando se incluye la regasificación). Vale recordar que el incentivo a la oferta, luego de años en los cuales el precio reconocido a la oferta local se ubicó muy por debajo de los valores internacionales (contribuyendo a descapitalizar fuertemente al sector), ya estaba puesto con un esquema donde el precio del gas nuevo era de US$7,5. Por ende, además del monto completamente exagerado de la transferencia, también resulta difícil de explicar la decisión considerando que a priori no implica ninguna señal a la oferta, sino una mejora directa en los balances de las compañías, que se suma a la decisión de recomponer el precio interno en dólares de los combustibles a costa de distorsionar el resto de los precios de la economía, que en un contexto de protección elevada -también para sostener el empleo-, trasladan el aumento en sus costos a precios. Este es apenas un ejemplo de cómo una de las pujas distributivas entre sectores se cuela en la dificultad para reducir el desequilibrio fiscal (el tercer vértice del triángulo) y en paralelo corregir la distorsión de precios relativos, en un contexto donde más de la mitad del gasto público (salarios y jubilaciones) está en gran medida indexado. La bala de plata para bajar la incidencia de los subsidios energéticos en el presupuesto en un contexto de bajos precios internacionales del petróleo fue parcialmente desviada de su objetivo. Alguien, en el momento del disparo, le tocó la mano al “llanero solitario”.
