“El dólar no flota, y la tasa tampoco”
El jueves por la tarde el BCRA volvió a girar inyectando liquidez, lo cual descomprimió inmediatamente la tasa de REPO/Caución que volvió a la zona de 23% TNA e impactó sobre la curva de pesos que volvió a rendir en torno al 29/30%. El dólar “se mantuvo” abajo de $1500, cerró la semana en $1499 en un contexto el Banco Central volvió a disminuir su ritmo de compras que fue de USD34 millones, contra los USD44 millones de la semana anterior y aceleró la venta de cobertura en futuros.
La capacidad de controlar el dólar y la tasa en estos niveles se verá en las próximas semanas cuando el mercado se acomode al nuevo rolleo de la deuda en pesos y sobrelleve el nuevo fixing del dollar-linked (D31G6) el 26/8 próximo. Recordemos en el fixing anterior, el Tesoro salió a vender USD145 millones para sostener el tipo de cambio, operación que en conjunto con el retiro de $4 billones en la licitación del Tesoro, dio inicio a la suba en las tasas.
El canje de la letra dollar linked, si bien obtuvo una adhesión de sólo el 34%, logró recortar los vencimientos por $2 billones, aliviando la presión sobre el tipo de cambio de cara al próximo fixing. En la próxima colocación de deuda en pesos, la Secretaría de Finanzas deberá refinanciar $10,8 billones, mayormente en instrumentos indexados a la TAMAR y al dólar oficial.
A pesar de estas tensiones y de un incremento notable en la demanda de cobertura cambiaria abastecida por el tándem Tesoro/BCRA, las expectativas de devaluación continúan controladas, con un dólar oficial 20% por debajo del techo móvil de la banda (hoy en $1.872) y una tasa implícita en la curva de futuros en torno al 2% mensual.
Las reservas brutas se vieron beneficiadas por la suba del precio del oro y volvieron a superar los USD50 mil millones. La entrada de dólares del Tesoro por la licitación del AO29 se vio compensada con el pago a organismos internacionales por USD90 millones y la acumulación de reservas netas en lo que va del año se mantiene en torno a los USD8.700 millones (USD700 millones por encima de la meta con el FMI).
Finalmente un comentario sobre el Niño. El fenómeno climático podría amortiguar la corrección del agro en 2026/27. Tras una campaña 2025/26 excepcional (más de 20% por encima del promedio previo), la cosecha de trigo, maíz y soja caería 8,9% i.a., a 134,5 Mt, bajo clima normal, pero sólo 3,9%, a 141,9 Mt, con El Niño. Las 7,4 Mt adicionales aportarían cerca de USD 1.450 M extra de exportaciones en 2027, llevando el total a USD 13.470 M, con el complejo sojero explicando USD 889 M del diferencial.
Respecto a los indicadores que salieron esta semana:
* En julio, el Sector Público logró sostener el equilibrio de las cuentas públicas al registrar un superávit primario de $3 billones y un superávit financiero de $0,2 billones. Para alcanzar este resultado, se aceleró la caída del gasto (7% i.a. a $14,1 billones) en un contexto donde los recursos siguen sin hacer pie. A pesar del aumento en el impuesto a las ganancias, los ingresos cayeron en el mes 2,5% (17,1 billones).
* La balanza comercial arrojó un superávit de USD2.115 millones, lo que representa un incremento del 133% interanual, como resultado de exportaciones por USD8.854 millones (+14% i.a.) e importaciones por USD6.739 millones (-2% i.a.).
* El EMAE (proxy mensual del PIB) subió 0,8% s.e. en junio y 2,7% con respecto al mismo periodo del año pasado. El primer semestre del año acumula un crecimiento interanual del 1,9%. Tomando junio, el arrastre estadístico para 2026 alcanza a 1,2%, y se reduce a 0,9% cuando se toma el promedio del segundo trimestre.
* Los salarios registrados volvieron a ganarle a la inflación en junio: subieron 2,4% mensual, con una mejora real de 0,5%, y acumulan una recuperación de 5,1% desde noviembre de 2023. La mejora estuvo impulsada por la recomposición rezagada de las universidades nacionales: sin ese efecto, los salarios públicos subieron 1,1% en Nación y 2,0% en provincias, mientras el privado registrado avanzó 1,9%, en línea con la inflación.
Internacional
Las tasas largas subieron de forma sincronizada: el Treasury a 30 años tocó 5,31%, máximo desde 2007, con la tasa de los bonos británicos largos cerca del 6% y la del bono japonés a 10 años en récord de treinta años. El detonante fue geopolítico, con la ruptura del alto el fuego en Medio Oriente y el petróleo de nuevo en torno a USD90, pero la causa estructural. Lo que se apreció es la prima por plazo, hoy en máximos de más de una década. Detrás conviven déficits fiscales altos y persistentes, el retiro de los tenedores oficiales insensibles al precio (bancos centrales y fondos de pensión), que pasaron de 63% a 45% en el tramo largo, por una mayor participación de privados y el crowding out de los hyperscalers, que emiten deuda larga para financiar el capex de IA.
La respuesta del Tesoro fue duplicar como mínimo sus recompras en el tramo de 10 a 30 años, financiándolas con letras: un Operation Twist ejecutado por el Tesoro y no por la Fed (aunque apalancada en que la Fed mantiene las tasas cortas), acotado a un monto y sin techo de tasa. Funcionó inicialmente, con la tasa del bono a 30 años volviendo a 5,196%, pero el ajuste se trasladó al dólar y al oro y más tarde las tasas volvieron a subir, a lo que Bessent redobló la apuesta. A priori, la operatoria no modifica el stock de deuda con un déficit que se mantiene; sólo acorta plazos de la deuda y aumenta el costo de las tasas altas sobre el refinanciamiento. Con elecciones de medio término en noviembre próximo y con Bessent jugando, lo más probable es que la apuesta vuelva a ser redoblada.